Derivativos

Mercado Futuro de Cupom Cambial (DDI e FRC)

Mercado Futuro de Cupom Cambial (DDI e FRC)

Mercado Futuro de Cupom Cambial (DDI e FRC)

Esse artigo tem por objetivo explorar o funcionamento do mercado futuro de cupom cambial, o qual pertence ao complexo de derivativos de juros e se mostra extremamente importante para montagem de hedges por parte de empresas que têm de lidar com a variação cambial em suas operações, bem como para investidores institucionais, como fundos de investimento, bancos, family offices, seguradoras e fundos de pensão, os quais buscam gerar retornos ao operar os instrumentos desse mercado.

 

O QUE É O CUPOM CAMBIAL?

O cupom cambial é a denominação dada à taxa de juros calculada pelo diferencial entre a taxa de juros interna e a variação cambial, ambos referentes a um mesmo período. Portanto, trata-se de uma taxa de juro em dólar. Em outras palavras, o cupom cambial representa a remuneração de um título expresso ou indexado em dólares no mercado financeiro nacional. De uma maneira mais simplificada, é o rendimento em dólares para estrangeiros que assumem o risco de investir no Brasil.

 

Vamos a um exemplo simples para um melhor entendimento:

Exemplificação Cupom Cambial


Assim sendo, fica claro que a rentabilidade dos recursos estrangeiros investidos no mercado nacional, quando da repatriação destes, pode divergir do retorno obtido na moeda local a depender da variação cambial do período. E esse verdadeiro rendimento dos recursos estrangeiros é representado pelo cupom cambial, o qual é calculado da seguinte maneira:

Equação Cupom Cambial

Sendo:

iaa = taxa de juros do investimento em moeda local expressa em percentual ao ano

du = período em dias úteis

ΔCambial = US$final/US$inicial 

dc = período em dias corridos (variável necessária já que o cupom cambial é uma taxa de juros expressa em percentual ao ano e base 360 dias corridos)

Observe que a taxa do cupom é diretamente proporcional à taxa de juros interna, enquanto que a variação cambial atua de forma inversamente proporcional. Ou seja, aumentos na taxa de juros interna a qual o capital está exposto e uma valorização do real frente ao dólar no período resultam num maior cupom cambial.

Para o exemplo anterior, o cálculo do cupom cambial se daria da seguinte forma: 

Exemplo Cálculo Cupom Cambial

CUPOM CAMBIAL ENTRE HOJE E UMA DATA FUTURA

A partir das cotações dos contratos futuros de DI de 1 dia (código de negociação DI1) e de taxa de câmbio de Reais/Dólar dos Estados Unidos (código de negociação DOL), é possível obter a expectativa do mercado para o cupom cambial para diversos períodos futuros – diferentemente do que foi feito no exemplo anterior, no qual calculou-se o cupom cambial para um evento passado. 

 

Para tanto, calcula-se o diferencial entre:

·   a taxa de juros negociada pelo mercado para um determinado vértice da ETTJ (Estrutura a Termo da Taxa de Juros) através dos contratos futuros de DI

·    e a variação cambial implícita no contrato futuro de dólar para o mesmo período em questão, ou seja, a quociente entre o Dólar Futuro e o Dólar Spot (também chamado de dólar “à vista” ou “pronto”).

Observe:
CUPOM CAMBIAL ENTRE HOJE E UMA DATA FUTURA

Sendo:

iaa = taxa de juros negociada no DI1 do vértice equivalente ao período em questão, em percentual ao ano

du = período em dias úteis entre o dia da negociação, inclusive, e o último dia de negociação dos contratos futuros (ou seja, o último dia útil do mês anterior ao mês de vencimento), inclusive 

dc = período em dias corridos entre o dia da negociação, inclusive, e o último dia de negociação dos contratos futuros (ou seja, o último dia útil do mês anterior ao mês de vencimento), inclusive

US$ Fut = cotação do câmbio negociada no contrato futuro de dólar para o período em questão

US$ Spot =  taxa de câmbio do dia da negociação no mercado spot

PU do DI1 = preço unitário do contrato futuro de DI para o período em questão no dia da negociação (isso porque o valor final de liquidação do contrato (valor de face) do DI1 é de R$100.000,00 e, assim, seu PU (preço do contrato em uma determinada data) é obtido a partir do desconto do valor de face pela taxa negociada. Desse modo, ao dividir o valor de face pelo preço unitário do contrato no dia da negociação, encontra-se o mesmo resultado de (1 + iaa)du/252 ).


CONTRATO FUTURO DE CUPOM CAMBIAL (DDI)

Com isso em mente, podemos tratar do contrato futuro de cupom cambial (código de negociação DDI) propriamente dito.

 

Sua negociação teve início em 1998 na BM&F, quando veio substituir o uso combinado, pelos agentes do mercado, dos contratos futuros de dólar e de DI de 1 dia. Os principais agentes que negociam esse contrato são investidores institucionais, instituições financeiras e investidores estrangeiros.

 

Esse derivativo financeiro tem como objeto de negociação a taxa de juro obtida a partir do cálculo do diferencial entre:

·   a expectativa de acumulação da taxa DI no período compreendido entre a data de operação, inclusive, e a data de vencimento do contrato futuro, exclusive (encontrada, como abordado anteriormente, por meio da taxa negociada no contrato futuro de DI de vencimento equivalente)

·   e a expectativa de variação da taxa de câmbio (considerando a PTAX de venda como base) observada entre o dia útil anterior à data da operação, inclusive, e a data de vencimento do contrato, exclusive

 

Como pode ser notado, o cálculo do cupom cambial utilizado como objeto de negociação no DDI diverge – de modo sutil – daquele abordado anteriormente, uma vez que ele não toma como base o Dólar Spot para determinar da expectativa do mercado em relação a variação cambial para o período, mas, sim, a taxa PTAX (índice de taxa de câmbio calculado e divulgado diariamente pelo Bacen) do dia anterior, mais especificamente, a de venda.

 

Esse padrão foi adotado pelo fato de ser mais conveniente e menos complicado negociar uma taxa de juros em dólar (cupom cambial) com base numa taxa de câmbio que já está dada (PTAXD-1) em detrimento de uma que está constantemente sofrendo variações no momento da negociação (Dólar Spot). 

 

Desse modo, existe uma clara defasagem ocasionada pela variação da taxa de câmbio entre o dia anterior e o dia da negociação do contrato e, por causa disso, convencionou-se no mercado financeiro brasileiro que, quando calculado pela PTAXD-1, denomina-se o cupom cambial como “cupom cambial sujo”. De forma oposta, chama-se de “cupom cambial limpo” aquele que é calculado com base no dólar à vista e, dessa maneira, não é contaminado pela volatilidade diária da taxa de câmbio, isto é, sem o efeito da defasagem de um dia presente no cupom sujo.

 

Ainda em relação a sua operacionalização, os contratos futuros de cupom cambial são negociados em taxa de juro, referente à cotação do cupom cambial para determinado período no momento da operação, a qual é expressa em percentual ao ano, linear, base 360 dias corridos, com até três casas decimais. Já o registro da operação é feito pelo seu Preço Unitário (PU), sendo este expresso com duas casas decimais. Em outras palavras, todas as operações de compra e venda de DDI são contratadas em taxa, mas são transformadas automaticamente em posições, em PU, de natureza contrária ao que foi transacionado durante o pregão, situação essa que será melhor abordada alguns parágrafos à frente, não se preocupe!

 

É importante entender, também, que, no vencimento do contratos futuros de cupom cambial, assim como ocorre com os contratos futuros de DI – como já abordado, de modo breve, no presente artigo –, seu PU vale, por regra, 100.000 pontos, ou seja, o valor final de liquidação do contrato (Valor de Face) é igual a cem mil pontos.

 

Contudo, diferentemente do que acontece com o DI1, cujos pontos valem, cada um, R$1,00 (resultando num valor de face de R$100.000,00), nos futuros de cupom cambial cada ponto do contrato é igual a US$0,50 e, assim, o PU no vencimento equivale a US$50.000,00. 

Assim sendo, tão logo a montagem de posição em DDI é realizada, gera-se um PU da operação, o qual é, então, calculado ao trazer os 100.000 pontos do valor de face do contrato a valor presente utilizando como taxa de desconto a taxa do cupom ao ano negociada (i), conforme a seguinte fórmula:

Cálculo da PU do contrato DDI

Sendo:

n = o número de dias corridos desde a data da negociação, inclusive, até o vencimento do contrato, exclusive

Fica claro, dessa maneira, a relação inversamente proporcional que é mantida entre a taxa do cupom cambial e o preço unitário do contrato futuro de cupom cambial e, portanto:

·        compra de taxa gera uma posição vendida em PU

·        a venda de taxa gera uma posição comprada em PU


A razão dessa característica é facilmente compreendida quando a relação inversa das duas variáveis (taxa e PU) é atentamente analisada. Vamos lá:

·    Caso se deseje, independentemente do motivo, ganhar com a alta da taxa de cupom cambial, compra-se taxa, ou seja, compra-se DDI. Contudo, como essa compra de taxa é registrada em PU, e essa variável é inversamente proporcional a i, gera-se uma posição vendida em PU, porque, desse modo, uma variação positiva na taxa (cenário considerado na montagem dessa posição hipotética) gerará uma diminuição no preço unitário do contrato, e uma posição vendida em PU condiz com essa realidade.

·     De maneira oposta, caso se deseje ganhar com uma queda na taxa de cupom cambial, entra-se short em taxa, ou seja, monta-se uma posição vendida em taxa e, para tanto, vende-se DDI. Porém, como essa venda de taxa é registrada em PU, e essa variável é inversamente proporcional a i, gera-se uma posição long em PU, porque, desse modo, uma variação negativa na taxa (cenário considerado na montagem dessa posição hipotética) gerará uma valorização no preço unitário do contrato, e uma posição comprada em PU se beneficia desse acontecimento.


Depois das compras e vendas de DDI terem sido transformadas em posições shortlong em PU, respectivamente, no final de cada pregão essas posições serão ajustadas com base no preço de ajuste do dia, determinado segundo regras estabelecidas pela B3, com movimentação financeira no dia da sessão de negociação subsequente. Esses ajustes diários são realizados automaticamente pelo sistema da B3, uma vez que ela se responsabiliza pela intermediação entre compradores e vendedores dos derivativos pertencentes ao mercado futuro, ou seja, a B3 atua como contraparte central e, portanto, age como uma proteção frente ao risco da contraparte não arcar com suas responsabilidades e obrigações (counterparty risk).

 

O valor do ajuste diário calculado pela B3:

·  se positivo, será creditado ao comprador da posição em PU (vendedor original em taxa) e debitado ao vendedor da posição em PU (comprador original em taxa), ou seja, o agente comprado em PU (vendido em DDI) recebe o valor financeiro equivalente ao ajuste do agente vendido em PU (comprado em DDI);

·   se negativo, o fluxo contrário acontecerá, ou seja, será debitado ao comprador da posição em PU o montante equivalente ao valor do ajuste diário e, então, creditado ao agente short em PU.


FRA DE CUPOM CAMBIAL (FRC)

Como já explorado, o DDI tem como objeto de negociação o cupom cambial dito “sujo”, pois utiliza em seus cálculos a taxa PTAXD-1 e, portanto, possui uma grande desvantagem em seu uso ao se mostrar exposto à variação cambial ocorrida entre o dia anterior e o data da negociação do contrato propriamente dita.

 

Assim sendo, em janeiro de 2001, a BM&F lançou uma modalidade operacional no mercado futuro de cupom cambial com o propósito de permitir e facilitar a realização de FRA (Forward Rate Agreement) de cupom cambial, cujo código de negociação é FRC, pelos agentes do mercado interessados.

 

FRA de cupom cambial (ou FRC) é uma operação sintética que utiliza dois contratos de DDI de vencimentos diferentes, e naturezas opostas, para retirar a variação cambial do dia anterior, e, desse modo, tal operação limpa o cupom sujo presente no DDI. A taxa resultante é uma taxa forward, livre da exposição à volatilidade diária da taxa de câmbio presente em um contrato de cupom cambial individual.

 

Esse contrato, além de possibilitar a negociação do diferencial de duas taxas futuras de cupom cambial e, portanto, gerar uma cupom cambial limpo, ou seja, mostrar-se como uma alternativa à defasagem da variação cambial de um dia existente no DDI, também se apresenta como um instrumento de muito mais liquidez no mercado quando comparado ao DDI, sendo, assim, bem mais presente no dia a dia dos bancos, gestoras, family offices etc.

 

Para efeito de negociação, as operações de FRC são realizadas como se fosse um novo contrato, ou seja, têm código de negociação próprio e se sujeita a todas as regras de pregão existentes para os demais contratos futuros. A diferença é a de que, em vez de gerar posições em um novo tipo de contrato, as operações de FRC são automaticamente transformadas pelo sistema da B3 em duas outras operações de DDI: 

·   a primeira, uma posição em DDI de mesma natureza e com vencimento idêntico ao negociado no FRC (ponta longa)

·     e a segunda, uma posição em DDI de natureza inversa, para o primeiro vencimento de DDI existente (ponta curta)

A partir do penúltimo dia de negociação do primeiro vencimento de DDI, a segunda operação (ponta curta) será gerada no segundo vencimento de DDI, mantendo-se esse vencimento até o penúltimo dia de negociação desse novo contrato, quando o processo se repetirá. Ou seja, a Bolsa se encarrega de fazer essa rolagem da ponta curta automaticamente para o comprador/vendedor de FRC.

 

Em outras palavras, por meio desta operação, as partes assumem uma posição no vencimento do FRA (que corresponde a uma posição longa em DDI, com vencimento em t2) e, automaticamente, a Bolsa abre uma posição inversa no primeiro vencimento em aberto de DDI (com liquidação em t1). 

O exemplo abaixo representa de modo ilustrativo uma situação hipotética em que se buscou montar uma posição comprada em FRC para t2

Sendo assim, a operação de compra desse contrato foi realizada normalmente pelo agente de mercado, porém essa posição foi automaticamente convertida em uma posição long em DDI para vencimento em t2 (equivalente a ponta longa da operação) e uma posição short em DDI para o vencimento de data mais próxima ao momento da operação, nesse caso, t1 (equivalente a ponta curta da operação). 


As partes, portanto, negociam uma taxa de juro anual linear, base 360, para um período futuro entre t1 e t2, ou seja, entre o dia da liquidação do DDI da ponta curta e o dia de liquidação do DDI de vencimento mais distante.


CONCLUSÃO

O mercado futuro de cupom cambial possui uma importância ímpar para o mercado financeiro brasileiro e os agentes que atuam nele. Esse artigo buscou, portanto, traçar uma linha de raciocínio de fácil entendimento para abordar e esclarecer, de modo introdutório, seus principais conceitos e os instrumentos financeiros que o compõe, bem como os detalhes acerca do funcionamento e da operacionalização destes derivativos.

Gostaria, por fim, de deixar registrado um agradecimento especial a Marilia Fontes, sócia-fundadora e analista de Renda Fixa na Nord Research, a qual se mostrou muito gentil e solícita em nossa breve conversa sobre o tema deste artigo, bem como sobre o material que foi produzido. A Marilia iniciou sua carreira na Mauá Capital sendo responsável pelas Mesas de Renda Fixa e de Câmbio e, assim, operou por muito tempo cupom cambial. Portanto, agradeço imensamente o feedback que me foi dado! 

REFERÊNCIAS

MUNHOZ, Ygor. Os determinantes macroeconômicos da estrutura a termo das taxas de juros em dólar no brasil. Fundação Getúlio Vargas, São Paulo, 2015. Disponível em: <https://bibliotecadigital.fgv.br/dspace/bitstream/handle/10438/13994/Os%20determinantes%20macroecon%C3%B4micos%20da%20estrutura%20a%20termo%20das%20taxas%20de%20juros….pdf>. Acesso em: 20 de novembro de 2021.

 

BM&F. Mercado Futuro De Cupom Cambial. São Paulo, 2007. Disponível em: <https://silo.tips/download/instituto-educacional-bmf-mercado-futuro-de-cupom-cambial>. Acesso em: 20 de novembro de 2021.

 

FONTES, Marilia. O que é Cupom Cambial?. Youtube, Nord Research, 2020. Disponível em: <https://www.youtube.com/watch?v=WJY-mWRerQQ>. Acesso em: 20 de novembro de 2021.

 

GODOY, Carlos. Mercados e Instrumentos Financeiros II: Futuros de Câmbio – Cupom Cambial DDI. Universidade São Paulo, São Paulo. Disponível em: <https://edisci0plinas.usp.br/mod/resource/view.php?id=1210938>. Acesso em: 20 de novembro de 2021.

 

WANDERLEY, Peter. Estrutura a termo da taxa de juros e cupom cambial: decomposição em fatores principais. Pontifícia Universidade Católica do Rio de Janeiro, Rio de Janeiro, 2018. Disponível em: <http://www.econ.puc-rio.br/uploads/adm/trabalhos/files/Peter_Kurthy_Wanderley_Mono_18_2.pdf>. Acesso em: 20 de novembro de 2021.

 

VIOLA, A. P., GUTIERREZ, M. S., LION, O. B., BARBEDO, C. H. Impacto dos swaps cambiais na curva de cupom cambial: uma análise segundo a regressão de componentes principais, 2009. Brazilian Business Review, Vol. 10. n. 1 (2013), 81-105. Disponível em: <https://www.bcb.gov.br/pec/wps/port/wps198.pdf>. Acesso em: 20 de novembro de 2021.

 

BM&F. Outras Operações Estruturadas: Operação de Forward Rate Agreement (FRA) de Cupom Cambial. Disponível em: <http://www.bmf.com.br/bmfbovespa/pages/boletim1/bd_manual/outras-Operacoes-estruturadas.asp>. Acesso em: 20 de novembro de 2021.

 

B3. Contrato Futuro de Taxa Média de Depósitos Interfinanceiros de Um Dia – DI1. Disponível em: <https://www.b3.com.br/pt_br/produtos-e-servicos/negociacao/juros/futuro-de-taxa-media-de-depositos-interfinanceiros-de-um-dia.htm>. Acesso em: 20 de novembro de 2021.

 

B3. Contrato Futuro de Taxa de Câmbio de Reais por Dólar Comercial – DOL. Disponível em: <https://www.b3.com.br/pt_br/produtos-e-servicos/negociacao/moedas/futuro-de-taxa-de-cambio-de-reais-por-dolar-comercial.htm>. Acesso em: 20 de novembro de 2021.

 

B3. Contrato Futuro de Cupom Cambial de Depósitos Interfinanceiros de Um Dia – DDI. Disponível em: <https://www.b3.com.br/pt_br/produtos-e-servicos/negociacao/juros/futuro-de-cupom-cambial-de-depositos-interfinanceiros-de-um-dia.htm>. Acesso em: 20 de novembro de 2021.

 

B3. Operações Estruturadas de Forward Rate Agreement de Cupom Cambial – FRC. Disponível em: <https://www.b3.com.br/pt_br/produtos-e-servicos/negociacao/juros/operacoes-estruturadas-de-forward-rate-agreement-de-cupom-cambial.htm>. Acesso em: 20 de novembro de 2021.

Posted by Gabriel Uzêda de Freitas in Derivativos & Riscos, 0 comments
WallStreetBets e a dinâmica do Short Squeeze

WallStreetBets e a dinâmica do Short Squeeze

Ao final de janeiro de 2021, os noticiários e redes sociais passaram a ficar tomadas de comentários acerca do aumento exponencial no preço de várias ações no mercado americano, com destaque para a GameStop, cujo ticker na New York Stock Exchange é GME.

O motivo?  Um Short Squeeze realizado por usuários de um grupo do Reddit chamado WallStreetBets, um grande grupo de investidores pessoa física, que no intuito de “dar o troco” em fundos de investimento – que supostamente entram short em ativos no intuito de ganhar dinheiro sobre investidores pessoa física – realizaram transações com ações e opções gerando um efeito bola de neve que fez com que os preços subissem a patamares estratosféricos.

Mas como é possível realizar tais procedimentos? E por que essa subida foi tão abrupta? Essas e muitas outras questões acerca do Short Squeeze e suas dinâmicas subjacentes serão respondidas neste artigo.

Por que a GameStop?

A primeira pergunta é simples, mas é a mais importante para responder sobre a dimensão que teve o caso.

A GameStop é uma empresa varejista de video-games e entretenimento fundada em 1984. Ela teve seu IPO (initial public offering) em 2002, e desde então sua maior fonte de receita tem sido em eletrônicos e jogos físicos, operando mais de 3500 lojas nos Estados Unidos, Canadá, Austrália, Nova Zelândia e Europa.

A empresa começou a ter dificuldades com a mudança de preferência dos consumidores, que passaram a perder o interesse em jogos físicos, tendo em vista que serviços online como Xbox Live, Playstation Network, Nintendo eShop e Steam, tiveram muita adesão no mercado e ofereciam jogos digitais cuja compra e download podia ser feita no conforto de casa.

Em 2017 a empresa reportou uma queda de 16,4% nas vendas durante os feriados de final de ano. Os anos seguintes se sucederam com o fechamento de lojas, queda no preço das ações, piores resultados e pouca adesão de seu sistema de vendas online, até 2020, quando a pandemia do Covid-19 forçou o fechamento de suas 3500 lojas por aproximadamente três meses.

As vendas digitais cresceram muito, mas a empresa passou a ser criticada pela resposta à pandemia, com empregados e usuários de redes sociais acusando a companhia de colocar os negócios à frente da segurança de seus funcionários e consumidores.

Durante o período de seu declínio, fundos de investimento – assim como investidores pessoa física, mas de maneira menos expressiva – montaram posições vendidas (short) na ação chegando a um ponto onde havia 150% de short interest. A posição short racionalizava-se na ideia de um declínio no valor da ação tendo em vista piores resultados e participação da empresa no mercado. Essa taxa de mais de 100% permitiu o movimento explosivo do short squeeze e logo explicaremos o porquê.

O que é um Short Squeeze?

Um Short Squeeze ocorre quando o preço de uma ação sobe de maneira rápida e acentuada, o que faz com que investidores que apostam na queda do ativo e estejam com posições short em aberto comprem o ativo para evitar perdas. Essas compras aumentam a pressão de compra no ativo e mais uma vez levam a uma subida no preço.

A ideia vem de que os investidores são forçados (ou apertados, na tradução literal) a zerar a sua posição vendida no ativo, geralmente em uma posição na qual já estão perdendo dinheiro e querem limitar as perdas.

Para quem tem familiaridade com o mercado financeiro a ideia de que uma posição short é muito mais arriscada que uma posição long (comprada) já é intuitiva, mas caso o leitor não tenha tanta familiaridade, sua análise é simples: quando o investidor compra uma ação, ele está assumindo um risco com seu capital; em uma posição comprada, o pior risco para este investidor é perder todo seu dinheiro em alguma situação extrema (falência, desastres naturais) que façam o preço da ação cair a zero; já em uma posição vendida o investidor está alugando o ativo para comprá-lo novamente em um período posterior, assumindo o compromisso dessa compra. Num aumento substancial no preço da ação, o prejuízo da posição vendida é ilimitado (pode ser maior que o valor total do capital investido), se uma ação sobe mais de 100% a posição já está perdendo mais capital do que o investidor possui. Em fatores gerais, enquanto um investidor com uma posição comprada comum pode apenas perder todo seu dinheiro, uma posição vendida pode causar, além da perda total, uma dívida adicional sobre o capital investido.

Tendo em vista essa informação, cada vez que o ativo sobe, torna-se crucial para o investidor encerrar sua posição vendida, o qual irá entrar no mercado com uma posição compradora, que força novamente o preço para cima, o que leva o investidor seguinte a encerrar a posição, formando um efeito bola de neve.

Como é possível realizar tais procedimentos?

A ideia mais simples e intuitiva de realizar um short squeeze seria comprar a posição à vista, não? Na verdade, não. No Brasil, dias depois de noticiados os acontecimentos com a GameStop, investidores se organizaram em um grupo de Telegram, juntando mais de 40 mil membros, com o objetivo de recriar o movimento no papel IRBR3, ou IRB Brasil RE, uma resseguradora brasileira. Percebeu-se no mercado no dia seguinte inúmeras compras do papel à vista, fazendo ele fechar com um aumento de 18%, realmente significativo, mas que não se manteve.

Para realizar um movimento desses com o próprio ativo, seria necessário um volume enorme de transações ou a escolha de uma ação pouco negociada, cujo preço é mais suscetível a menores volumes. As alternativas envolvem a negociação de opções e para entendermos a dinâmica que elas oferecem recomendamos o artigo de Introdução ao Mercado de Opções. Caso o leitor já tenha familiaridade e entenda o funcionamento das opções de compra e venda, assim como já conheça as definições de ITM (In The Money), ATM (At The Money) e OTM (Out of The Money), iremos nos direcionar para a explicação de novos conceitos necessários para a criação desses movimentos.

As Letras Gregas

As Gregas são medidas de diferentes dimensões do risco em uma posição em opções, sendo que o objetivo do trader é gerenciar as gregas de modo que todos os riscos sejam aceitáveis. Neste artigo não entraremos a fundo em todas as gregas, apenas no Delta e Gama, as quais são de extrema importância para o caso da GameStop.

Delta

O delta de uma opção (Δ) representa a primeira derivada da função de apreçamento da opção em relação ao preço do ativo subjacente, ou seja, ela representa a taxa de mudança no preço da opção, quando há mudança no preço do ativo. Um delta de 0,4 demonstra que quando o preço da ação subjacente muda em uma pequena quantia, o preço da opção muda em 40% dessa quantia. Essa grega também é interpretada como a inclinação da curva que relaciona o preço da opção com o preço do ativo subjacente (ou seja, a derivada).

Figura 1: Cálculo do Delta

Uma maneira de fazer hedge (proteção) de uma posição de opções de compra emitidas (posição vendida) é comprando Δ vezes o número de ações referentes a essa posição em opções. Por exemplo, se o investidor vendeu uma posição referente a 4000 ações cuja opção possui delta 0,4, sua posição fica protegida quando ele compra 0,4*4000 = 1600 ações. Nesse caso, para qualquer movimento, um ganho na posição vendida vai compensar a perda na posição comprada e vice-versa. Ao montar essa proteção o investidor possui o que chamamos de portfólio Delta Neutro.

Até aqui o delta parece simples assim como sua proteção, apesar disso, ele não é uma variável constante, o que torna a posição do trader neutra apenas por um período relativamente curto, criando a necessidade de rebalanceamento do portfólio.

 Gama

O gama (Γ) de um portfólio é interpretado como a segunda derivada da função de apreçamento da opção em relação ao preço do ativo subjacente, ou seja, ela é a taxa de mudança do delta do portfólio com relação ao preço do ativo subjacente.

Se o gama é pequeno, o delta muda lentamente e os ajustes para manter o portfólio delta neutro precisam ser realizados relativamente poucas vezes. Contudo, se o gama é altamente positivo, o delta se torna bastante sensível ao preço do ativo subjacente. Quando o gama é “grande”, o portfólio diminui de valor se não há mudança no preço da ação, mas aumenta de valor se há uma grande mudança positiva ou negativa.

Desse modo, opções no dinheiro (ATM) são as com maior gama, posição na qual o delta está perto da metade de seus valores possíveis (próximo de 0,5 para calls e -0,5 para puts), pode-se observar também que quando uma opção está muito fora do dinheiro seu delta é próximo de zero e muda de maneira lenta com relação ao preço do ativo subjacente. Quando uma opção está muito dentro do dinheiro, seu delta está próximo de 1 (-1 para puts), mas muda de maneira lenta com relação ao preço do ativo.

Outro fator que afeta o gama é o tempo, além de sua relação negativa com a outra grega Teta (mudança no valor do portfólio com relação à passagem do tempo), ao aproximar-se do vencimento da opção, o gama torna-se explosivo, como demonstrado no gráfico abaixo. Essa dinâmica permite que essa grega se torne um importante fator na execução de um short squeeze, na abordagem chamada Gamma Squeeze.

Figura 2: Gama contra strike e tempo

Market Makers

Os Market Makers (MMs), ou Formadores de Mercado, são pessoas jurídicas cadastradas em suas respectivas bolsas de valores que se comprometem a manter ofertas de compra e venda de forma regular e contínua durante a sessão de negociação, mantendo a liquidez de ativos, facilitando os negócios e mitigando movimentos artificiais nos preços.

Em geral, quem realiza essa função são bancos, corretoras e outras instituições financeiras. Essa função entrega ao investidor a garantia de conseguir vender seu ativo quando precise do dinheiro, permitindo que a transação ocorra a um preço justo do ativo, sem adicionar um prêmio pelo risco de liquidez.

Short Squeeze

A partir dos conceitos demonstrados, o leitor torna-se capaz de entender a dinâmica envolvida no short squeeze e todas as suas particularidades.

A utilização de opções para tal procedimento baseia-se na atuação dos market makers. Quando é aberta uma compra ou venda de opções, a chance é muito maior que esteja sendo realizada a operação com um market maker, o qual é responsável pela emissão ou aquisição das opções para manter a liquidez do mercado, do que com um investidor individual. Mas essa operação realizada pelos MMs também tem como objetivo gerar lucro (não necessariamente na posição em si, mas na taxa de juros recebida na montagem dela), então o preço negociado por eles está baseado em uma análise estatística baseada geralmente no modelo de Black-Scholes-Merton, o qual demonstra a posição que deve ser mantida pela instituição para que eles permaneçam com o delta neutro, assim como o gama permite descobrir quanto ela deve hedgear sua posição.

No caso da GameStop, os grandes volumes vendidos no ativo provenientes da visão pessimista, poderiam ser hedgeados na compra de opções OTM baratas, emitidas pelos MMs, representando a primeira pressão compradora no ativo. Outro movimento ocasionado pelos volumes short, é o stop-loss dos investidores, que consiste em comprar o ativo à vista para sair da posição, pressionando novamente o preço para cima.

Os investidores interessados no short squeeze, ao invés de comprarem opções ATM para forçar o gama dos MMs, começaram a comprar opções OTM com vencimento próximo, por serem muito mais baratas e com gama explosivo (Gamma Squeeze). Isso muda a dinâmica do gama nos cálculos dos market makers, os forçando a comprar mais do papel a vista para hedgear sua posição, neutralizando o gama. 

O caso da GameStop, se tornou notícia mundial e foi realmente um ponto fora da curva, no momento que escrevo este artigo o preço da ação é negociado a cerca de 750% de seu valor antes do short squeeze mas a 40% de seu valor no pico do evento, apesar de estar a mais de um mês de seu acontecimento.

Por fim, um ponto importante trazido pela dinâmica de short squeeze é que da mesma forma que sua subida é abrupta e acentuada, sua queda se confirma. Observe que o gama é baseado na inclinação do delta, e quanto mais longe do strike, menor é o ajuste de hedge das posições, além disso, ao passo que as opções expiram ou seus contratos são executados, o market maker não é mais requerido de manter um hedge, tendo em vista que sua posição não existe. Não importa qual a dinâmica da inversão do movimento, os Gamma Squeezes não são eternos e seu movimento negativo pode ser pior que a subida inicial. Nesses cenários, a volatilidade é imensa, o que torna a previsibilidade quase impossível, por isso, se o investidor não tem pleno conhecimento e consciência da posição que está estabelecendo, a melhor escolha é observar e aprender, tendo em vista que muitos cenários são desastrosos para o capital investido nesses ativos.

Referências

HULL, J. C. Options, futures and other derivatives. 9th. ed. [S.l.]: Pearson, 2015.

Investopedia. Disponivel em: <https://www.investopedia.com/>. Acesso em: 04 Fevereiro 2021.

The Motley Fool. Disponivel em: <https://www.fool.com/>. Acesso em: mar. 2021.

GAMESTOP. Wikipedia. Disponivel em: <https://en.wikipedia.org/wiki/GameStop#GameStop’s_successful_years_(2004%E2%80%932016)>. Acesso em: 04 Fevereiro 2021.

HOUSTECKY, P. Option Gamma. Macroption. ISSN https://www.macroption.com/option-gamma/. Acesso em: 06 mar. 2021.

OPTION Gamma Explained: The Ultimate Guide. ProjectOption. Disponivel em: <https://www.projectoption.com/option-gamma-explained/>. Acesso em: 06 mar. 2021.


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Contratos futuros no agronegócio

Contratos futuros no agronegócio

O primeiro registro sobre derivativos de risco ocorreu cerca de 2500 anos atrás. O famoso filósofo Tales de Mileto usou de seu conhecimento sobre astronomia para prever que a safra de olivas que se aproximava seria boa, e sabendo disso ele propôs aos donos de prensas de oliva da região de alugá-las para ele durante a safra. Os donos de prensa tinham interesse na proposta pois estariam mitigando o risco de passar por uma safra ruim, ou seja, fizeram hedge.

A previsão de Tales de Mileto se concretizou e os produtores de oliva tiveram uma farta colheita. Como o filósofo havia alugado todas as prensas de oliva, logo, passou a ser o formador de preço para o uso das prensas, o que fez com que ele auferisse um bom lucro. Desde então, várias formas de derivativos foram criadas para mitigar o risco. Tendo em vista que boa parte do PIB do Brasil origina-se de commodities, é interessante conhecer como o setor agrário se previne de certos riscos.

Tipos de risco:

Assim como em qualquer outro setor da economia, existem os riscos que permeiam o agronegócio, e alguns deles são comuns a outros setores da economia.

• Risco de crédito: Em determinadas negociações, o comprador pode se tornar inadimplente, ou seja, não é capaz de honrar as obrigações pré-estabelecidas. No caso de um contrato futuro o vendedor corre o risco de crédito. Com o intuito de mitigar esse tipo de risco, instituições como Moody’s e Standard & Poor’s criaram grupos de riscos, também conhecidos como ratings, para que sejam cobrados diferentes níveis de prêmio de risco para cada grau de probabilidade de inadimplência. 

• Risco de Liquidez: O risco de liquidez acontece quando a negociação de determinado ativo não atende ao preço de mercado, ou seja, é oferecido um desconto com o intuito de que ele seja negociado mais rápido. Este tipo de risco pode estar presente também no fluxo de caixa das empresas, pois as mesmas podem não ser capazes de liquidar suas despesas de curto prazo, o que destaca uma deficiência no capital de giro da empresa. 

• Risco de mercado: Mudanças em variáveis de mercado, como taxa de juros, câmbio e outros fatores externos como a política podem interferir tanto no exercício de empresas como na gestão de commodities agrícolas. O câmbio pode causar grande impacto aos produtores tendo em vista que alguns insumos são comprados no mercado internacional e caso o dólar esteja alto, importadores incorrem em custos mais altos. 

• Risco Operacional: Os eventos internos da empresa acarretam em riscos operacionais. Esse tipo de risco é caracterizado principalmente por falhas humanas, problemas tecnológicos e acidentes. Este tipo de risco está diretamente ligado a boa parte do setor agrário.

Além dos riscos citados acima, vale ressaltar que o agronegócio é diretamente dependente do clima, logo, algumas commodities podem ser gravemente afetadas por longos períodos de seca ou também por altos níveis de chuva. 

Agora que o leitor já tem conhecimento de alguns dos riscos que o agronegócio envolve, podemos entrar no foco deste artigo – uma das principais ferramentas usadas para minimizar os riscos – os contratos futuros.

Como funciona um contrato futuro:

Os derivativos são ferramentas financeiras que derivam de um ativo e estabelecem uma relação de compra e venda em uma data futura a um preço pré-estabelecido. Neste processo, uma das partes está passando um risco para outra parte e pagando um prêmio por isso. 

O contrato futuro é um derivativo no qual vendedor e comprador negociam determinado ativo objeto para uma data futura por um preço fixado antecipadamente. Normalmente a liquidação destes contratos são feitos de forma financeira, sendo pouco usual a liquidação com entrega fixa da mercadoria, uma das justificativas para tal medida é o aumento da liquidez. 

O sistema da BM&F Bovespa realiza o ajuste diário das posições, logo, para que isso seja possível sem que os negociantes corram risco de crédito, a BM&F exige uma margem de garantia, que pode ser feita com uso de outros ativos financeiros como FII, ações, CDBs e outros. 

O negociante que possui um contrato de compra ou venda e pretende fechar sua posição precisa comprar outro contrato em sentido oposto, ou seja, se um investidor possui 3 contratos de compra de café arábica com vencimento para dezembro de 2020 e quer fechar sua posição, ele precisa vender 3 contratos futuros de café arábica para vencimento em dezembro de 2020. 

O código de negociação consiste em 3 letras iniciais que indicam qual é o ativo objeto, uma quarta letra que indica o mês de vencimento e 2 números que indicam em qual ano o contrato vence.

O contrato futuro de café arábica com vencimento em dezembro de 2020, por exemplo, tem o seguinte código: ICFZ20.

Os contratos futuros são usados geralmente nas seguintes ocasiões:

Hedge: No caso dos produtores, a fixação de preços garante uma margem de lucro e que todos os custos de produção sejam pagos, já no caso de compradores de commodities, a fixação de preço garante que mesmo que ocorra um aumento, o preço final não será afetado. 

  • Produtores podem vender a produção de uma colheita antes mesmo de plantar, vendendo seu produto no mercado futuro; 
  • Produtores com caixa bem estruturado podem estocar as commodities e esperar para vender no período de entressafra, neste caso o produtor pode fazer a venda de contrato futuro para ter certeza que conseguirá garantir um bom preço;
  • Compradores que esperam a alta no preço de determinado produto podem fazer um hedge comprando contratos futuros;

• Especulação: Os investidores que tem familiaridade com o funcionamento de commodities podem usar os contratos futuros para especular com a alta e baixa dos preços; 

• Ganhos com Spread: Spread é o nome que se dá para quando o investidor obtém lucro com a diferença de preço do contrato do mesmo produto para vencimentos em datas diferentes.

Contratos futuros agrários negociadas na BM&F Bovespa e suas particularidades:

Os contratos futuros, além da margem de garantia obrigatória imposta pela BM&F, têm também outras taxas que devem ser levadas em consideração na hora de negociar, como a TOB (Taxa Operacional Básica), taxa de liquidação, taxa de corretagem da corretora, taxa emolumentos e serviços prestados pela BM&F Bovespa além do imposto de renda.

Exemplos:

• Exemplo 1 – Hedge de compra de milho: Uma empresa do ramo alimentício que tem o milho como insumo, teme a alta de preços em um horizonte de 6 meses, logo, a melhor saída é fazer a compra de contrato futuro de milho. Como a empresa terá necessidade de 4500 sacas de milho, precisa comprar 10 contratos.  

A saca de milho com vencimento para daqui 6 meses está cotada a R$77,00 , logo, a empresa comprará 10 contratos por R$346.500 (4500 sacas por R$77,00 cada)

Supondo que a alta temida pela empresa se concretize e que a saca de milho chegue a R$85 na data de vencimento, os ajustes diários resultarão no seguinte valor:

(−77 + 85) ∗ 4500 = R$ 36.000

Então na data de vencimento do contrato a empresa compra no mercado a vista 4500 sacas por R$85:

85 ∗ 4500 = 𝑅$382.500

Levando em consideração a margem obtida pelo hedge, a empresa chega no valor inicial de R$346.500:

382.000 − 36.000 = 𝑅$346.500

• Exemplo 2 – Hedge de venda de boi gordo: Um criador de boi quer se prevenir da queda no preço da arroba de boi gordo para que ele consiga arcar com todos os custos e não tenha nenhuma surpresa. Tendo em vista que em 3 meses o criador terá 8.250 arrobas de boi gordo, o criador precisa vender cerca de 25 contratos futuros.

Com o contrato de futuro de boi gordo cotado a R$273,00/@, a venda de 25 contrato totaliza R$2.252.250,00. 

Supondo que o preço do contrato futuro caia para R$265,00/@, os ajustes diários resultarão no seguinte valor:

(273 − 265) ∗ 8250 = 𝑅$66.000

Na data de vencimento do contrato, a posição do criador é fechada, a venda dos bois no mercado físico rende para ele:

265 ∗ 8250 = 𝑅$2.186.250

Somando ao valor dos ajustes diários feito pelo criador de gados, volta-se ao valor que cobrirá todos os custos e renderá lucro ao produtor:

2.186.250 + 66.000 = 𝑅$2.252.250,00

Apesar de os exercícios acima não abordarem as taxas de serviços da bolsa de valores e o imposto de renda, o investidor que pretende negociar contratos futuros precisa levá-los em consideração, tendo em vista que as taxas podem diminuir a margem de lucro do negociante.

Conclusão:

Os contratos futuros são uma das principais ferramentas de proteção que o investidor ligado ao agronegócio possui hoje. Como foi apresentado no decorrer do artigo, o uso deles pode garantir que os produtores consigam uma margem de lucro mesmo negociando as commodities em um grande horizonte de tempo.

Referências:

Miceli, W. M. (2017). Derivativos de agronegócios: Gestão de riscos de mercado. São Paulo : Saint Paul Editora. 

Contrato Futuro de Milho na BM&F. Disponível em: <https://br.advfn.com/investimentos/futuros/milho> . Acesso em: 14 de outubro de 2020. 

Contrato Futuro de Café na BM&F. Disponível em: <https://br.advfn.com/investimentos/futuros/cafe> . Acesso em: 14 de outubro de 2020. 

Contrato Futuro de Soja na BM&F. Disponível em: <https://br.advfn.com/investimentos/futuros/soja> . Acesso em: 14 de outubro de 2020.

Contrato Futuro de Boi Gordo na BM&F. Disponível em: <https://br.advfn.com/investimentos/futuros/boi-gordo> . Acesso em: 14 de outubro de 2020. 

Contrato Futuro de Etanol Hidratado na BM&F. Disponível em: <https://br.advfn.com/investimentos/futuros/etanol> . Acesso em: 14 de outubro de 2020. 

CONTRATO FUTURO DE AÇÚCAR CRISTAL COM LIQUIDAÇÃO FINANCEIRA. Disponível em: <http://www.bmf.com.br/bmfbovespa/pages/Contratos1/Agropecuarios/pdf/Contrato-Futuro-de-Acucar-Cristal-Especial.pdf> . Acesso em: 14 de outubro de 2020.

Posted by Nelson Gaudêncio Inácio Ambros in Derivativos & Riscos, 2 comments
Estratégias Iniciais no Mercado de Opções

Estratégias Iniciais no Mercado de Opções

Se você anda pesquisando sobre o mercado financeiro ou possui particular interesse nesse campo, com certeza você já esbarrou na palavra “derivativos”. Ao longo do tempo esse mercado adquiriu grande representatividade para os agentes econômicos, servindo como mecanismo de proteção contra a oscilação de preços e também como ferramenta para a especulação.

De maneira intuitiva podemos entender os derivativos como títulos que possuem origem em outro mercado ou que estão intimamente relacionados à esse mercado. De forma pragmática, “Derivativos são títulos cujos valores dependem dos valores de outras variáveis mais básicas”, Antonio Carlos Figueiredo (2016, p. 01). Temos como alguns exemplos desses instrumentos, o mercado futuro de petróleo, cujo preço depende dos volumes e patamares de preços no mercado à vista de petróleo.

Com o objetivo de diferenciar o mercado de derivativos do entendimento usual de que um “título” = “investimento”, Martin Mayer define a utilização desse mercado: “Não se pode dizer que uma operação com derivativos é um investimento. Na realidade, representa uma expectativa da direção, dimensão, duração e velocidade das mudanças do valor de outro bem que lhe serve de referência” (Martin Mayer, artigo “The Next Generation”, revista The Bankers, 1997).

Dentro desse mercado podemos segmentá-lo em quatro tipos: a termo, futuro, de opções e de swap. O último, em função da sua semelhança com o mercado a termo, não é considerado por alguns especialistas como uma quarta modalidade de derivativo.

Nesse artigo daremos continuidade ao estudo sobre o mercado de opções. Em consonância com o primeiro post publicado no blog do Clube de Finanças, “Introdução ao Mercado de Opções”, vamos apresentar algumas estratégias que podem ser operacionalizadas nesse mercado, usando as posições conhecidas como “travas”, utilizadas essas com o objetivo de limitar o risco. Analisaremos as principais estratégias dentro dessa posição, começando pelas “Posições Sintéticas”, “Travas de alta e baixa” e a estratégia “Butterfly”.

Estratégias

  • Posições Sintéticas

Dentre as posições sintéticas temos, de forma pragmática, uma situação cujo investidor acredita numa determinada situação de mercado (como por exemplo, uma elevação do Ibovespa), mas, para se proteger de algum possível erro na sua predisposição ele mescla algumas estratégias para proteção (hedge). Então, iremos aos exemplos desde expectativa de alta, quanto baixa de mercado:

De início, assumindo uma expectativa de alta no mercado, o indivíduo fica comprado no índice Bovespa (exemplo, compra de BOVA11), também denominado de Long Instrument.

Conforme observamos na tabela 1.1 acima, o valor da compra de BOVA11 no mercado à vista é de R$ 90,00 e, de acordo com possíveis (des)valorizações, o seu preço tende a mudar no futuro. Caso o investidor venda o ativo, ele realizará seu lucro (ou prejuízo) de acordo com o “Resultado Final” e demonstrado no gráfico abaixo.

Com o intuito de se proteger de uma possível queda no índice, usar-se-ia uma Long Put, ou seja, comprar uma opção de venda do mesmo ativo (BOVA11). Assim, como exemplificado na tabela 1.2, se pagaria um prêmio ao vendedor desta put para ter o direito de realizar uma venda de BOVA11 a R$ 90,00 caso este ativo perca valor – no caso do vendedor, este teria a obrigação de comprar o ativo.

Aqui, observamos que caso o ativo se valorize, o investidor não irá efetuar seu direito de venda a R$ 90,00, ficando com apenas os custos do prêmio pago. Caso contrário, quanto maior a desvalorização frente aos R$ 90,00, mais In The Money (ITM) esta posição ficará.

Ao mesclarmos estas duas estratégias, chegaremos a uma Long Synthetic Call:

Sendo assim, há um limite de perda máxima de R$ 5,00 caso sua expectativa de valorização do mercado não se concretize. Para este mesmo exemplo, formamos uma estratégia inversa, ou seja, expectativa de desvalorização de mercado, cujo investidor ficaria vendido em BOVA11 – denominado de Short Instrument.

Junto a esta expectativa, neste caso o investidor pretende se proteger de uma eventual valorização de mercado. Com isto, ele irá adquirir o direito de comprar uma ação aos mesmos R$ 90,00, ou seja, Long Call. Ilustrados na tabela 1.5:

Ao juntar estas duas estratégias, resultarão em uma Long Synthetic Put, cujo indivíduo ficaria protegido de uma inesperada valorização de mercado fixando sua perda máxima em R$ 5,00, conforme ilustrado abaixo:

Como segundo exemplo, temos uma expectativa de desvalorização da Bolsa onde o indivíduo fica vendido em BOVA11. Segundo o exemplo anterior, resultaremos na mesma estratégia de Short Instrument.

No entanto, para este exemplo vamos supor que o investidor em questão será a parte vendedora do mercado de opções (ou seja, ele terá a obrigatoriedade de compra/venda e receberá um prêmio pelo ativo). Conforme ilustraremos na tabela a seguir, este ficará vendido em uma opção de venda (Short Put) com os mesmos R$ 90,00 de strike.

Como resultado, chegaremos a Short Synthetic Call cuja perda é diluída caso sua primeira estratégia não se concretize. No entanto, ele terá seu ganho limitado a R$ 5,00 conforme figura abaixo:

Como exemplo de expectativa de elevação de mercado. Teremos um Long Instrument, ou seja, o investidor comprado em BOVA11.

E para se proteger, ele ficaria vendido em uma opção de compra a R$ 90,00 – denominada de Short Call.

Por fim, estas duas estratégias resultariam em um Short Synthetic Put, também chamada de “Venda Coberta”. Assim como no outro caso, limitamos o ganho máximo em R$ 5,00, no entanto, ocorreria um hedge para uma eventual desvalorização de mercado.

  • Posições Bull e Bear

No primeiro artigo sobre o mercado de opções, a Trava de alta com a compra e venda simultânea de duas opções de compra (Calls) foi demonstrada ao leitor. Neste artigo pretendemos abordar a Trava de baixa e também a Trava de alta, no entanto, executando essa última estratégia através de opções de venda (Puts).

Assumindo a expectativa de um mercado em baixa, podemos explorar a Trava de baixa operada através de duas puts,. Assim como outras travas, essa posição também pode ser montada com calls. Chamada de Bear Put Spread, nessa estratégia o investidor compra uma put de preço de exercício superior e vende uma put com preço de exercício inferior. Ao executar essa posição espera-se que o preço do ativo no mercado à vista caia, porém, não alcance o preço de exercício da put vendida.

Tomando como exemplo a compra de uma put com preço de exercício de exercício de R$ 1.200 por um prêmio de R$ 115 e a venda de outra put com preço de exercício de R$ 1.000 por um prêmio de R$ 30, o investidor “trava” uma área de ganho entre R$ 1.000 e aproximadamente R$ 1.100 do preço do ativo objeto. Os gráficos e tabelas abaixo elucidam a estratégia:

Com base nas opções utilizadas como exemplos, podemos auferir que a perda máxima da operação é de R$ 85 (a diferença entre o prêmio recebido e o pago) e o retorno máximo é de R$ 115, no momento em que o ativo objeto atingir R$ 1.000. É importante salientar que as opções de venda a serem compradas e vendidas devem possuir datas de vencimento iguais.

Em contraponto à Trava de baixa, a Trava de alta pode ser montada quando o titular da posição acreditar em uma alta no mercado. Ao executar essa estratégia o investidor deseja estar “comprado”, entretanto, acredita que existe certo ponto de máximo para o preço do ativo. Podemos definir como uma expectativa de “alta moderada”.

Utilizaremos como exemplo de Trava de alta, a Bull Put Spread, operada através de opções de venda. Nessa estratégia o investidor escolhe duas opções que proporcionem o maior retorno ou a execução mais barata, vendendo uma put com preço de exercício maior e comprando uma put com preço de exercício menor.

Ao vender uma put de preço de exercício R$ 1.300 com prêmio de R$ 120 e comprar uma put com preço de exercício de R$ 1.200 e prêmio de R$ 35 o investidor “trava” o retorno máximo da operação em R$ 85 e ao mesmo tempo a perda máxima em R$ 15.

As tabelas e gráficos auxiliam na visualização da estratégia, a qual também deve ser executada através de puts com datas de vencimento iguais.

  • Butterfly

Agora, vamos explorar uma trava conhecida como Short Butterfly. Nessa estratégia, ocorre a venda de uma call e de uma put de mesmo preço de exercício, no exemplo, R$350,00, com prêmios de R$10,00 e R$15,00, respectivamente. Ocorre também a compra de uma call de preço de exercício superior, R$400,00, por R$3,00 e de uma put de preço de exercício inferior, R$300,00, por R$4,00. O objetivo dessa estratégia é restringir o risco aos preços de exercício das opções compradas. Para facilitar a compreensão, vamos ao gráfico e tabelas:

Como é possível observar no gráfico, a zona de risco dessa operação se concentra entre o preço de exercício da put comprada e o preço de exercício das opções vendidas menos o prêmio líquido da operação, neste caso, R$18,00. Também está compreendida entre o preço de exercício das opções intermediárias (inferior e superior ao preço de exercício) e o prêmio líquido. O ganho estará limitado, espera-se que o mercado oscile e permaneça sempre entre os preços da primeira call comprada e da primeira call vendida, descontado os prêmios pagos.

Com estas estratégias abordadas pretendemos que os leitores entendam um pouco mais a respeito do mercado de derivativos (principalmente, na área de opções), assim como já fora discutido em posts anteriores. Dentre os pontos que entramos em questão, boa parte destas técnicas tem o viés de reduzir a volatilidade ou exemplificar um investidor que esta aplicado em baixa volatilidade de mercado – ou em um ativo específico.

De forma geral, aqui aprendemos algumas técnicas básicas. Conforme houver mais posts acerca deste tema iremos cada vez mais mostrar ao leitor possíveis estratégias de maior complexidade, mas ainda assim, de forma didática.

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Referências:

Figueiredo, Antonio Carlos. 2016. Introdução aos derivativos – 3 ed. rev. e ampl. – São Paulo : Cengage Learning.

Mayer, Martin. 1997. “The Next Generation.” The Bankers.

Silva Neto, Lauro de Araújo. 1996. Opções: do tradicional ao exótico – 2. ed. São Paulo: Atlas.

Autores:

Caroline Zago, Pedro Rosa e Thiago Barreto
Posted by Thiago Ranzolin Barreto in Derivativos & Riscos, 2 comments
Introdução ao Mercado de Opções

Introdução ao Mercado de Opções

Este artigo apresenta:

  • Características do mercado de opções;
  • Vocabulário técnico utilizado em contratos do tipo;
  • Diferentes tipos de contratos de opções; utilidade destes contratos e;
  • Estratégias comuns no mercado.

Alguns termos importantes para o melhor entendimento do artigo são: “Ativo subjacente”, que é o ativo negociado no contrato, “data de vencimento”, no caso do modelo americano é até a data limite para exercer a opção de compra e no modelo europeu é na data final em que a opção de compra pode ou não ser exercida (serão discutidos mais detalhes sobre estas modalidades posteriormente) e “preço de exercício” (strike), é o valor a ser pago pelo ativo de acordo com o contrato.

A opção de compra (call) dá ao comprador da opção, o direito de comprar o ativo subjacente ou não. A opção de venda (put) funciona de maneira semelhante à opção de compra, ela dá ao comprador da opção o direito de vender o ativo subjacente pelo preço combinado no contrato na data futura.

Exemplificando uma operação de compra de call, caso o preço do ativo tenha subido acima do preço de strike o comprador pode usar sua opção de compra e ele lucrará a partir do momento em que o valor da ação for maior que o strike mais o valor pago pela opção (chamado de prêmio). Caso o preço do ativo tenha caído abaixo do strike, o comprador poderá usar sua opção de não comprar, limitando sua perda nessa operação ao prêmio pago. Usando a tabela 1.1 como exemplo é possível ver que o resultado final será maior que R$0 quando o valor do ativo subjacente é maior que R$10.200 (R$10.000 de strike + R$200 de prêmio), e o resultado final mínimo é de -R$200.

No caso de uma operação de uma compra de put, caso o preço do ativo tenha subido acima do strike, não faz sentindo o detentor da opção exercer seu direito, assim sua perda será apenas o valor pago pela opção. Caso o preço do ativo tenha descido abaixo do strike, o comprador da put pode realizar a venda e começará a lucrar a partir do momento em que o strike fique acima do valor do ativo somado ao valor do prêmio pago pela opção. Usando a tabela 1.2 como exemplo é possível ver que o resultado final será de no mínimo -R$600 caso o valor do ativo subjacente seja igual ou maior que R$15.000, e o resultado final aumenta conforme o ativo perde o valor, sendo positivo a partir de quando seu valor é de R$14.400.

Conceitos: in the money, at the money e out the money

Estes termos são usados para se referir a opções quando o valor atual do ativo subjacente está abaixo, acima ou igual ao preço de exercício (strike) da opção.

  • Out the money (OTM) – Strike da opção está acima do valor de mercado no caso de calls ou quando o strike está abaixo no caso de puts.
  • At the money (ATM) – Strike da opção é o igual ao valor de mercado, para calls e puts.
  • In the money (ITM) – Strike da opção está abaixo do valor de mercado no caso de calls ou acima no caso de puts.

Gráfico referente a tabela 1.1

Gráfico referente a tabela 1.2

Modelos americano e europeu de opções

No modelo americano de opções o comprador pode exercer seu direito de compra ou venda do ativo subjacente a qualquer momento entre o início do contrato e o vencimento dele, enquanto isso no modelo europeu a transação só pode ser realizada na data de vencimento.

Hedge

O mercado de opções pode ser usado tanto para hedge (proteção) quanto para especulação. O hedge é feito para limitar as possíveis perdas que um investidor pode ter ao estar com seu patrimônio atrelado a determinado ativo, por exemplo, para um acionista que possui ações de determinada empresa se proteger contra uma possível queda no valor de suas ações, ele pode comprar opções de venda at the money de suas ações para que seu prejuízo máximo seja o prêmio.

Travas

Devido ao mercado de opções nos oferecer diversas possibilidades entre call e put onde você pode estar comprado e/ou vendido irá surgir várias posições a serem assumidas, para nos adequarmos ao quanto estamos dispostos a encarar o risco parar atingirmos o retorno desejado. Essas posições são conhecidas como “Travas”. Entendendo as travas, existem diversas estratégias, como por exemplo: Trava de alta, trava de baixa, Long Straddle, Short Straddle, entre outras. Mas afinal qual é o funcionamento delas? Supondo que o leitor espere uma alta do mercado, no entanto acredite que não irá superar determinado ponto ele poderá realizar uma Trava de alta. Onde comprará uma opção de Call a um preço de strike X e vender outra Call com o preço de strike Y, onde obrigatoriamente Y>X. Nesta operação limitaremos o nosso ganho caso o mercado supere as nossas expectativas, no entanto diminuiremos o custo da operação, o custo será o prêmio pago pela opção X menos o prêmio recebido pela opção Y, para facilitar a compreensão observemos o gráfico a seguir:

Nesse caso o valor do prêmio da compra foi de R$30,00 enquanto a da venda foi R$10,00, assim limitamos nossa perda em R$20,00, enquanto os preços de strike da compra e da venda da call foram respectivamente R$250,00 e R$300,00, fazendo o retorno máximo ser R$30,00 que é a diferença entre os valores de strike a serem realizados e descontado o valor pago pelo prêmio.

Agora que o leitor já entendeu melhor o conceito da trava, vamos explorar uma mais complexa a Long Butterfly. Aqui é realizado a compra de uma put e call com preços de strike iguais, vendesse uma put com preço inferior e vende alguma call com preço superior as iniciais. Observe que pelo fato de contar com a venda de duas opções nessa estratégia tem um custo de operação reduzido, no entanto o ideal é utilizar em um mercado de pouca volatilidade, dado que se a volatilidade ser alta perdesse a possibilidade de ter um ganho maior, nesse caso recomenda o uso por exemplo de uma Long Straddle. Enfim vamos ao gráfico para facilitar a compreensão da estratégia:

Teremos então a compra de uma put e call de strike iguais de R$150,00 a venda de uma put com strike inferior de $80, e a venda de uma call com preço superior $220. Os valores exatos dos prêmios não nos interessam no momento, porém é importante entender que teremos dois com saldos positivos referente a nossa venda e dois negativos que advém das compras, o resultado será nosso prejuízo máximo, olhando o gráfico nesse caso é de R$20,00. Pela área de retorno do gráfico podemos ver que nosso risco está reduzido. Onde o pior cenário possível se encontra em o preço do ativo-objeto se aproximar do valor do R$150,00, que é onde os contratos adquiridos não serão vantajosos em nenhuma ponta. No entanto se o preço se aproximar de $220 poderemos exercer nosso direito da compra da call inicial por R$150,00(você terá o direito de comprar a um preço inferior), o mesmo será valido caso haja uma queda do preço se aproximado do valor de $80,00 onde a logica será a mesma só que aqui será o usado o direito da compra da put por R$150,00(Você terá o direito de vender a um preço superior). Observe que apesar do nosso risco ser reduzido, limita os nossos ganhos, com a venda da call e da put com preços superior e inferior respectivamente.1

Espero que o leitor tenha despertado interesse no assunto, com esse conteúdo dominado já saberá o básico sobre opções, fique atento a novas postagens em breve iremos mais a afundo explicando por exemplo o modelo Black Scholes, como as opções são precificadas entre outros materiais.

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  1. Referência: Silva Neto, Lauro de Araújo. Opções: do tradicional ao exótico / Lauro de Araújo Silva Neto. – 2. ed. São Paulo: Atlas,1996. 

  2. Autores: Erik Kawano, & Glauber Naue. 

Posted by Glauber Trebien Naue in Derivativos & Riscos, 2 comments
Afinal, o que é Swap Cambial?

Afinal, o que é Swap Cambial?

Frequentemente lemos e ouvimos falar que o Banco Central realizou leilões de swap cambial e leilões de swap reverso. Ainda assim, poucos realmente entendem esse instrumento financeiro.

No Brasil, assim como em muitos outros países, o regime cambial é do tipo flutuante “sujo”. Ou seja, as taxas de câmbio oscilam diariamente, de acordo com a oferta e demanda, porém é comum intervenções das autoridades monetárias no mercado de câmbio. Essas intervenções visam levar o câmbio à níveis considerados adequados pelo governo e/ou evitar variações excessivas, que poderiam ser danosas à economia.

No Brasil, as preocupações das autoridades monetárias são ora com efeitos de desvalorizações do câmbio sobre a inflação, ora com efeitos de valorizações sobre a competitividade da indústria e das exportações em geral. Os swaps cambiais são ferramentas muito utilizadas pelo nosso Banco Central para tentar atingir esses objetivos.

Mas afinal o que é um Swap?

Os swaps são contratos de troca de indexadores (taxa de juros, variação cambial, variação na cotação de commodities, entre outros), comumente utilizados para gerenciar os riscos das partes envolvidas. Por exemplo, uma empresa endividada em dólares querendo proteger-se da desvalorização do câmbio realiza um contrato com uma empresa endividada em moeda local que teme um aumento nas taxas de juros.  

Num contrato de swap cambial “normal”, uma das partes, investidor ou instituição financeira, quer se proteger do risco de desvalorização da moeda local, enquanto a outra, o Banco Central, tem interesse em manter a taxa do câmbio estável, sem muita volatilidade.

Nesse contrato, o Banco Central se compromete a pagar a variação cambial (indexador #1) do período e o investidor se compromete a pagar uma taxa de juro (indexador #2) do mesmo período, ambos sobre um principal, chamado de Notional Value, previamente acordado, sem que haja a troca do valor principal, somente o pagamento das diferenças dos fluxos decorrentes dos indexadores.

Exemplo

Digamos que esteja sendo negociado um Swap Cambial com contrato de 6 meses. Ele possui tais características:swap cambial o que é finanças mercado

Notional Value do contrato: R$ 10 milhões.

Taxa de juros negociada: variação da Taxa DI (média dos juros dos depósito Interbancários).

Taxa de Câmbio negociada: Dólar spot (dólar “à vista”, diferente de dólar futuro)

Dado tal contrato, se o Banco Central comprar esse contrato ele estará realizando a operação de swap cambial “normal”. Quando o Banco Central compra o contrato, a outra parte – investidor ou instituição financeira – assume a venda desse contrato.

O Banco Central entra “comprado”/”ativo” em CDI e “vendido”/”passivo” em dólar, e o oposto acontece com a outra parte. Após o leilão de tal swap, digamos que no próximo período de 6 meses ocorreu a seguinte variação nos indexadores do contrato:

Variação CDI no período: +6,5%

Variação Cambial no período: +11,7%

Ao final do contrato, na data especificada, o Banco Central paga R$ 1,17 milhões ao investidor, referente à variação cambial sobre o Notional Value, e recebe do investidor, ou instituição financeira, R$ 650 mil, tendo como resultado líquido na operação um prejuízo de R$ 520 mil. Já a contraparte, tem como resultado líquido um ganho de R$ 520 mil.

Lembrando que o dinheiro que trocou de mãos na operação foi em moeda local e não em dólares, por isso se diz que o swap cambial normal se equivale a uma venda da moeda no mercado futuro, diferente de uma venda direta de dólares no mercado.

O Banco Central realiza essa operação buscando uma queda do dólar frente ao real, uma queda da volatilidade do câmbio, ou simplesmente pode ser utilizado pela autoridade monetária para identificar as expectativas dos agentes econômicos em relação ao câmbio.

E o reverso?

O swap reverso nada mais é do que a negociação do mesmo contrato de swap cambial, no entanto, o Banco Central realiza vendas desses contratos, assumindo, consequentemente, posição ativa em variação cambial e passiva em taxa de juros. Essa operação corresponde a uma compra da moeda no mercado futuro.

O Banco Central vende tais contratos quando julga necessário desvalorização do real frente ao dólar, ou simplesmente o controle da volatilidade no mercado de câmbio. 

Fato interessante: O Banco Central teve perda de R$ 89,7 bilhões de reais com swaps em 2015.

Posted by Felipe Zanette in Conjuntura Macro / Renda Fixa, 5 comments