Mês: setembro 2019

Carta de Conjuntura Mensal Setembro 2019

Carta de Conjuntura Mensal Setembro 2019

Comentário Macroeconômico Mundial

O cenário global viu mais uma vez a escalada de tensões da guerra comercial na terceira semana de agosto. Dessa vez, a China anunciou novas tarifas de 5-10% sobre $75 bilhões em produtos americanos, com retaliação dos EUA no dia seguinte, que anunciou o aumento de 25% para 30% em $250 bilhões em produtos chineses. Contudo, buscando acalmar o cenário antes das próximas negociações entre os países em outubro, Trump adiou a imposição das tarifas anunciadas e, em resposta, a China isentou 16 categorias de produtos de tarifas extras. Observamos que, embora a atitude dos países demonstre uma posição mais flexível, continuamos não esperando uma solução para este problema em um curto horizonte de tempo.

As consequências negativas da guerra comercial na economia chinesa mostram-se ainda mais evidentes neste mês, com a queda de 0,8% do índice de preços ao produtor (PPI), o que contabilizou a pior contração ano a ano desde 2016. Esse dado fez a Fitch revisar a projeção de crescimento da China para 6,1% neste ano e 5,7% em 2020.

Somando-se a isso, um cenário conturbado a respeito do desenvolvimento da saída do Reino Unido da União Européia representa outro ponto de estresse para o crescimento da economia global. O primeiro ministro do RU, Boris Johnson, demonstra um forte viés para o acontecimento do Brexit, independente se este for feito sem acordo algum com a UE. Segundo Johnson, de um jeito ou de outro o RU vai sairá no dia 31 de outubro deste ano. Avaliamos que um “no-deal Brexit” seria prejudicial para a economia global, pois acarretaria no término do comércio livre da circulação de bens que os membros da UE gozam, havendo uma desvalorização da Libra. Esta queda na moeda do país causaria uma contração significativa em exportações de outros países para o RU, como os EUA, causando um impacto ainda maior na desaceleração global.

Outro ponto de destaque foi o maior grau de incertezas na conjuntura política da Argentina. O resultado das eleições primárias colocou em evidências um favoritismo pelo sucessor de Kirchner, Alberto Fernández, o que assustou investidores e acarretou uma venda massiva de ativos argentinos, desvalorizando a moeda do país em 30% em um único dia e aumentando o CDS do país para níveis não vistos desde agosto de 2016. Para tentar estabilizar o peso, o governo limitou o quanto de ativos em dólar os bancos podem ter em seu balanço. Tal medida estabilizou um pouco a situação. porém avaliamos como sendo algo provisório sem muita efetividade no longo prazo.

Em resposta a essa onda de complicações na Argentina no último mês, o FMI considerou atrasar o próximo pagamento de 5,4 bilhões dos 57 bilhões de dólares advindos do pacote de ajuda negociado com o país, até que sua situação política mostre-se mais estável. Entendemos que o pagamento por parte do FMI será postergado até os resultados eleitorais, que serão divulgados dia 27 de outubro deste ano.

Por fim, durante o mês de agosto, os dados referentes a economia global começaram a refletir todas as incertezas e o risco que observamos nos últimos meses. A zona do euro, em específico, cresceu apenas 0,2% no último trimestre, contra 0.4% do primeiro quarto deste ano. Essa desaceleração foi atribuída a queda do comércio e estagnação das exportações. Além disso, a Alemanha, que já demonstrava enfraquecimento da indústria, apresentou contração de 0,1% no PIB e pode entrar em recessão técnica no próximo trimestre. Como resposta, o BCE lançou uma nova onda de estímulos para a zona do euro, cortando as taxas de juros para -0.5% e o anunciando uma nova rodada de quantitative easing. Entendemos que esse cenário evidencia a aversão à riscos do mercado e que ele não deve ser revertido enquanto não forem encontradas soluções para o Brexit e a trade war.

Comentário Macroeconômico Brasileiro

A principal agenda de reforma do Brasil segue com tramitação dentro do legislativo, vide a aprovação da Reforma da Previdência na Câmara, a entrega do parecer da Reforma pelo relator Tasso Jereissati na CCJ do Senado e o andamento da PEC paralela para inclusão de estados e municípios, também nessa última Casa Legislativa. Mantemos a nossa expectativa de que o texto não sofrerá grandes desidratações no Senado, nem retornará à Câmara e que a promulgação pelo Congresso Nacional aconteça entre o final de setembro e início de outubro. Adicionalmente, entendemos que a aprovação da PEC paralela é um fator muito importante para a economia brasileira no longo prazo, visto a necessidade do Tesouro Nacional financiar as esferas municipais e estaduais.

Dentro do executivo, discussões acerca da Reforma Tributária continuam no Ministério da Economia, o qual busca alternativas para contornar a pequena discricionariedade dos recursos públicos e por consequência o estrangulamento das contas públicas. Durante o último mês (agosto), destacamos o resultado acima do esperado para o PIB do segundo trimestre (0,4% na comparação com o trimestre anterior frente a expectativa de 0,2%) o que fornece indícios de recuperação na economia. Também, destacamos o cenário perene na política monetária, com atividade econômica abaixo da expectativa observada no início do ano e inflação controlada, fatores que, aliados ao contexto de afrouxamento monetário no cenário internacional, contribuem para a manutenção da nossa expectativa de duas reduções de 50 bps na taxa Selic até o final do ano, com o primeiro corte na próxima reunião do Copom nos dias 17 e 18 de setembro.

Outro ponto que corrobora positivamente para o Brasil é a agenda de privatizações do governo, que aos poucos vem se desfazendo de alguns ativos – como exemplo a venda do controle da BR Distribuidora pela Petrobras no valor total de R$ 9,6 bilhões. Entendemos, também, que a saída de Marcos Cintra na Receita Federal alivia as tensões acerca de uma nova CPMF, o que, ao nosso ver, traria um problema – principalmente com desbancarização e aumento da informalidade – à economia brasileira para o longo prazo.

Conforme citado anteriormente, o PIB brasileiro no segundo trimestre de 2019 avançou 0,4% em relação ao trimestre anterior e 1,02% na comparação interanual, de acordo com dados do Sistema de Contas Nacionais Trimestrais divulgados pelo IBGE ao final do mês de agosto. Entendemos que, a despeito de uma expansão ainda lenta na atividade econômica em 2019, o crescimento entre o primeiro e o segundo trimestre do ano foi superior ao observado na taxa de variação do PIB no primeiro trimestre de 2019 e quarto trimestre de 2018, quando a economia brasileira permaneceu praticamente estagnada, com decréscimo de 0,12% e crescimento de 0,12%, respectivamente. Ao observar a variação do PIB pelos seus componentes de demanda, percebemos que a formação bruta de capital fixo (FBCF) apresentou oscilação significativa no segundo semestre de 2019, com crescimento de 5,27% na comparação interanual (variação do índice com ajuste sazonal) . Sendo a FBCF um dos componentes do Investimento, entendemos a variação como uma sinalização do aumento deste importante elemento do PIB.

Ademais, um fator que reforça nossa opinião é o indicador mensal de Formação Bruta de Capital Fixo calculado pelo IPEA (Instituto de Pesquisa Econômica Aplicada). Segundo o Instituto, componentes da FBCF como o Consumo Aparente de Máquinas e Equipamentos e Construção Civil avançaram 8,46% e 2,26% no trimestre (variação do índice com ajuste sazonal) na comparação com o mesmo período em 2018.

O crescimento da economia brasileira no segundo semestre também foi acompanhado de ajustes nas expectativas de crescimento do PIB em 2019. As últimas estatísticas divulgadas no Relatório Focus mostraram maior otimismo do mercado, com a mediana das previsões passando de 0,82% no final de julho para 0,87% ao final de agosto e setembro.

Posted by Bernardo Ramos in Conjuntura Macro / Renda Fixa, 0 comments
O Que os Múltiplos Podem nos Dizer?

O Que os Múltiplos Podem nos Dizer?

O QUE É UM MÚLTIPLO?

Um múltiplo é a relação entre variáveis retiradas das informações financeiras de uma empresa. A finalidade dessa relação é identificar oportunidades de investimento. Porém, os múltiplos isolados não tem muito a dizer, por isso devem ser utilizados como um complemento da análise do investidor ou ser comparado com múltiplos de empresas do mesmo setor. Em momentos de recessão, os múltiplos sofrem distorções devido aos impactos circunstanciais, por isso é necessário ficar atento. Para entender melhor a análise através de múltiplos, será exemplificado os quatro principais múltiplos de mercado e suas utilidades a seguir.

PREÇO/LUCRO POR AÇÃO (P/L)

Um dos múltiplos mais comuns é o P/L, onde P é o preço da ação da empresa a ser analisada e L é o lucro por ação, que pode ser obtido através da divisão dos lucros obtidos pela empresa nos últimos 12 meses pela quantidade de ações. O índice P/L nos diz em quanto tempo a empresa irá gerar os lucros necessários para recuperar o capital usado na aquisição da ação. Em teoria, quanto menor o P/L, mais atrativo o investimento, mas depende do quanto o investidor está disposto a pagar pelos lucros. Empresas que possuem baixo índice tendem a estar desvalorizadas.

PREÇO/ VALOR PATRIMONIAL POR AÇÃO (P/VPA)

Outro múltiplo bastante conhecido é o P/VPA. Como explicado anteriormente, P representa o preço da ação da empresa no mercado. VPA é o valor patrimonial por ação, que é calculado dividindo o Patrimônio Líquido (PL) da empresa pela quantidade de ações disponíveis no mercado. O índice indica a quantidade de vezes em que o preço da ação está sendo negociado frente ao valor patrimonial da empresa, ou seja, para cada R$1,00 de patrimônio líquido, quanto o investidor possui de valor de mercado. Espera-se que o índice esteja acima de 1, indicando que o valor de mercado da empresa é superior ao seu valor contábil.

VALOR DA EMPRESA/EBITDA (EV/EBITDA)

Do inglês Enterprise Value, EV representa o quanto custa para comprar todos os ativos de uma empresa descontado o caixa. É calculado da seguinte forma: o valor de mercado é somado à dívida líquida da empresa. Para obter o valor de mercado, multiplica-se a quantidade de ações emitidas pela empresa com a cotação da ação. O EBITDA (Earnings Before Interest, Taxes, Depreciation and Amortization) é a sigla inglesa correspondente à sigla LAJIDA no português, que são os Lucros Antes dos Juros, Impostos, Depreciação e Amortização. O EBITDA é o indicador que nos mostra o potencial de geração de caixa de uma companhia. O índice EV/EBITDA é responsável por indicar quantos anos levaria para chegar ao valor da empresa através de sua geração de caixa operacional. É muito utilizado para comparar empresas nacionais e internacionais, porém pode falhar em algumas situações, como em momentos onde a empresa está muito alavancada financeiramente e pagando muitos juros.

DÍVIDA LÍQUIDA/EBITDA (DL/EBITDA)

O múltiplo DL/EBITDA tem como objetivo nos mostrar em quanto tempo (anos) uma empresa consegue pagar suas dívidas frente a sua geração de caixa. A dívida líquida (DL) é a dívida bruta menos as disponibilidades. O EBITDA, como já explicado anteriormente, indica o potencial de geração de caixa de uma companhia. Ao analisar a relação DL/EBITDA, o que se busca é saber até que ponto a empresa pode cobrir suas dívidas. Se a empresa possuir mais dinheiro do que dívida, podemos obter como resultado uma relação negativa. Vale ressaltar a importância de entender como as dívidas da empresa analisada são formadas, pois pode haver uma cobrança elevada de juros ou até mesmo serem expostas a outra moeda, afetando o índice.

APLICANDO OS MÚLTIPLOS

No exemplo a seguir, vamos utilizar o setor de locação de veículos para demonstrar como funcionam os múltiplos na prática de forma simplificada. A empresa de referência será a Localiza Hertz (RENT3).

Fonte: Investsite e Planner. Elaboração própria

Analisando a tabela, podemos comparar a situação financeira das empresas através do múltiplo DL/EBITDA. Nesse caso, ele está nos indicando que a Localiza está muito bem frente a concorrência e a média do setor, tornando-a uma ação mais atrativa em relação ao nível de endividamento. Quanto ao múltiplo P/VPA, o valor de mercado da Localiza está 4,7x acima de seu valor contábil, acima da média do setor e do valor de mercado dos concorrentes. O múltiplo EV/EBITDA nos mostra que a Localiza demoraria 15,7 anos para retornar o investimento da própria empresa se mantiver a mesma produção operacional (EBITDA). Apesar de estar acima das concorrentes e da média, pode nos indicar que o mercado está otimista em relação à empresa, pois as dívidas diminuíram e/ou o caixa aumentou, aumentando, assim, o Enterprise Value e a relação com o EBITDA. Por fim, o múltiplo P/L. A Localiza possui o P/L mais alto do setor e alguns investidores interpretam que isso significa que a ação está muito cara, porém após o conjunto de múltiplos analisados podemos concluir que o P/L alto da Localiza indica que o mercado tem grandes expectativas sobre a ação, pressionando o seu preço para cima.

CONCLUSÃO

Apesar de haver limitações, a avaliação por múltiplos continua sendo uma poderosa ferramenta de análise. Existem diversos múltiplos além dos demonstrados no texto que podem ser explorados e utilizados pelos investidores. Assim, podemos concluir que os múltiplos, apesar de serem uma abordagem simples e fácil, são um complemento importante na análise de ações e, com alguns cuidados, podem ser muito úteis para encontrar boas oportunidades de investimento.

 REFERÊNCIAS 

1. http://www.investsite.com.br/principais_indicadores
2. http://xvifinance.com.br/avaliacao-por-multiplos/
3. https://www.sunoresearch.com.br/artigos/multiplos-de-mercado/
4. https://www.btgpactualdigital.com/blog/coluna-andre-bona/acoes-conhecendo-os-principais-multiplos-fundamentalistas
5. https://www.sunoresearch.com.br/artigos/evebitda/
6. https://andrebona.com.br/buggpedia-o-que-e-a-divida-liquida-ebitda/
7. https://www.investopedia.com/terms/m/multiplesapproach.asp
Posted by Caroline Zago in Equity Research, 0 comments