Mês: novembro 2020

Ratings de Crédito

Ratings de Crédito

Você já se deparou com siglas como AAA, B- e afins? Sabe o que significam? E pra que servem?

Referindo-se ao mercado de crédito, tais siglas se tratam dos ratings, uma importante ferramenta na tomada de decisão de investidores. O presente artigo busca introduzir conceitos pertinentes aos temas de classificação de risco e análise de crédito, além de promover um entendimento geral do funcionamento deste processo avaliativo.

Introdução

Títulos de dívida

Quando empresas desejam expandir suas operações, financiar novos empreendimentos comerciais ou mesmo aumentar sua posição em caixa, comumente recorrem ao mercado de títulos corporativos ou corporate bonds, para obter a verba necessária.

A empresa interessada no empréstimo determina a quantia para atender suas necessidades e, em seguida, emite uma oferta destes títulos no mercado, para atingir esse montante. Os investidores que compram um título estão efetivamente emprestando dinheiro à empresa de acordo com os termos estabelecidos em sua oferta. Em contrapartida, o emissor assume um compromisso (daí o nome obligation) da devolução do montante emprestado acrescido de juros.

A lógica apresentada pode ser aplicada também para entidades não-corporativas interessadas em obter capital de terceiros para se financiar, como instituições financeiras, pessoas físicas e as próprias nações-estado, por meio da dívida pública. O conjunto destes contratos, ou títulos de dívida, compõem o conhecido mercado de renda fixa, que se caracteriza justamente pelo conhecimento prévio das regras de remuneração.

Um parênteses para um ponto importante de se lembrar: ativo de renda fixa é aquele que suas regras de remuneração são conhecidas previamente, mas não necessariamente sua rentabilidade final. O lucro (ou prejuízo) que se pode obter com este ativo têm ligação com diversos fatores, que envolvem se a taxa acordada é pré ou pós fixada, se será feito pagamento de cupons e em qual frequência, se o investidor realizará a venda no mercado secundário antes do prazo de vencimento do título ou se pretende carregá-lo até seu prazo encerrar, dentre outras.

Risco de crédito

Contudo, ao se emprestar dinheiro para terceiros, o investidor deve ter ciência dos riscos envolvidos em tal operação. A agência reguladora dos Estados Unidos, conhecida por SEC, cita alguns dos principais riscos presentes nos títulos de renda fixa, já abordados em outros artigos da página do Clube de Finanças. São eles o risco de taxas de juros, risco de inflação, risco de liquidez e por fim, o risco de crédito ou inadimplência, que será apresentado neste texto.

O risco de crédito trata da possibilidade do devedor não honrar com a obrigação, evento conhecido também por default. Tal conceito não se aplica somente ao não pagamento do principal (valor inicialmente investido), mas também ao não pagamento de juros e amortizações. De modo geral, este risco abrange os casos em que as condições acordadas não são cumpridas pelo devedor.

Para tal, são feitas as análises de crédito, nas quais um investidor ou gestor analisa empresas e outras entidades emissoras de dívida com intuito de medir a capacidade da mesma de cumprir com suas obrigações. De mesmo modo, busca identificar o nível apropriado de risco de inadimplência associado ao investimento a ser realizado.

Dessa forma, são utilizadas as classificações de risco, classificação de crédito, ou ratings, com o intuito de quantificar e categorizar o risco de crédito, fornecendo meios aos agentes econômicos de avaliar e precificar os ativos relacionados à entidade classificada. De modo a padronizar tais classificações, estas costumam ser feitas por empresas especializadas, tratadas mais adiante no texto.

Análise de crédito e Ratings

I. Quem é avaliado

Países - Risco soberano

Uma das definições denota o risco soberano ou risco-país como o risco de que um governo estrangeiro deixe de pagar seus títulos ou outros compromissos financeiros. Outro conceito mais amplo, refere-se ao risco-país como o grau em que a agitação política e econômica afeta os títulos de emissores que fazem negócios em determinada nação. Assim, a classificação de crédito soberana indica o nível de risco do ambiente de investimento de um país e é usada pelos investidores que procuram investir em jurisdições específicas.

O risco soberano pode se dar de muitas formas, por exemplo, comerciantes de câmbio e investidores enfrentando a possibilidade de que um banco central estrangeiro mude sua política cambial de uma moeda indexada para um regime câmbio flutuante, podendo impactar negativamente as negociações de moeda. Outro caso seriam desvios nas políticas monetária e tributária, que conduzem a economia daquele país.

Por conseguinte, um país com forte crescimento econômico, endividamento administrável, moeda estável, arrecadação de impostos efetiva e dados demográficos favoráveis, tem fortes indícios de capacidade de pagar sua dívida soberana. Essa capacidade geralmente se refletirá em uma alta  classificação de crédito pelas principais agências de classificação. Do outro lado, um país com crescimento econômico negativo, grande endividamento, moeda fraca, pouca capacidade de arrecadar impostos e dados demográficos desfavoráveis pode não conseguir pagar sua dívida.

Uma quantificação do risco-país do Brasil pode ser vista no EMBI+, um índice baseado nos bônus (títulos de dívida) emitidos pelos países emergentes. Ele mostra os retornos financeiros obtidos a cada dia por uma carteira selecionada de títulos desses países. 

A unidade de medida deste índice é o ponto-base, sendo que 100 BPS equivalem a 1%. Os pontos mostram a diferença entre a taxa de retorno dos títulos de países emergentes e a oferecida por títulos emitidos pelo Tesouro americano. Essa diferença é o spread, ou o spread soberano. O EMBI+ foi criado para classificar somente países que apresentassem alto nível de risco segundo as agências de rating e que tivessem emitido títulos de valor mínimo de US$ 500 milhões, com prazo de ao menos 2,5 anos.

Gráfico 2: EMBI+ Risco-Brasil

Fonte: JP Morgan e IPEA

Confira neste link um mapa interativo dos ratings de risco soberano da Standard & Poor’s.

Pessoas - Risco de crédito ao consumidor

O risco de crédito ao consumidor (também chamado de risco de crédito de varejo) é o risco de perda devido à incapacidade de reembolso de um produto de crédito ao consumidor, como hipoteca, empréstimo pessoal não garantido, cartão de crédito, cheque especial, etc.

Se um indivíduo já solicitou algum dos produtos financeiros citados em um banco, seu risco de crédito ao consumidor já foi avaliado e fará parte de uma base de dados, ou bureau. No Brasil algumas empresas são bem conhecidas por realizarem a venda das consultas a este serviço de bureaus, tais como Serasa, SCPC (Boa Vista) e Quod. Uma vez inadimplente, se em 10 dias o consumidor não regularizar a situação, o mesmo tem seu “nome sujo” ao ter seu CPF incluído na base dos insolventes. 

Um conjunto de critérios de avaliação populares na análise de crédito, os “cinco C’s” podem ser usados para avaliar o risco de crédito do consumidor:

• Caráter: Histórico de crédito e intenção de pagar;

• Capital: Quanto dinheiro possui;

• Capacidade: Capacidade de pagar um empréstimo;

• Condições: Direitos e deveres estabelecidos no empréstimo;

• Colateral: Garantias em caso de não cumprimento, reduzindo o risco do credor.

Tais critérios tratam de forma mais simplificada o processo de análise de crédito. De forma mais aprofundada, utilizam-se do scorecard de crédito, uma pontuação numérica mantida pelas agências especializadas, usada pelas empresas para prever o risco de empréstimo para cada cliente. O scorecard é um modelo estatístico que atribui um número (pontuação) a um cliente (ou uma conta) que indica a probabilidade prevista de que o cliente terá um determinado comportamento em relação à obrigação. 

No cálculo da pontuação, uma grande variedade de fontes de dados pode ser usada, incluindo dados de um formulário de inscrição, de agências de referência de crédito ou de produtos que o cliente já mantém com o credor. Uma pontuação de crédito alta indica um perfil de crédito mais forte, o que resultará em taxas de juros mais baixas cobradas pelos credores.

Empresas - Risco de crédito corporativo

Já se sabe que a precificação em renda fixa tem por base a definição de uma taxa de desconto para trazer à valor presente os fluxos de caixa de determinado ativo, não obstante, a taxa usada para obter o preço de um título corporativo pode ser influenciada por diversos fatores, como o seu vencimento, a classificação de crédito da empresa e o contexto macroeconômico e setorial que ela se está inserida.

Portanto, o rendimento de um título corporativo poderá variar de modo a refletir as mudanças no nível geral das taxas de juros e na percepção do mercado sobre a qualidade de crédito do emissor. Assim, é de grande relevância o entendimento e a precisão na avaliação dos riscos dessas companhias ao se determinar o preço justo de seus títulos.

Embora alguns títulos corporativos tenham recursos de resgate ou call que podem afetar a data de vencimento, a maioria pode ser categorizada livremente nas seguintes faixas de vencimento: (1) títulos de curto prazo – com vencimentos de até cinco anos, (2) títulos de médio prazo – com vencimentos que variam entre cinco e 12 anos e (3) títulos de longo prazo – com vencimentos superiores a 12 anos.

Além do prazo de vencimento, como já comentado, os títulos corporativos são categorizados por sua qualidade de crédito. Agências de classificação de crédito, como Moody’s Investors Service e a Standard & Poor’s, fornecem serviços de análises independentes de emissores de títulos corporativos, classificando cada emissor de acordo com sua capacidade de cumprir com as obrigações. 

A análise de crédito corporativo aplicada pelas agências é o processo de avaliação da capacidade financeira de um tomador corporativo de gerar fluxos de caixa suficientes para cumprir suas obrigações de dívida. Ao avaliar esta capacidade financeira, o analista de crédito faz uso de várias ferramentas qualitativas e quantitativas para analisar os dados financeiros fornecidos por ele.

Pelo lado qualitativo, pode ser iniciada por meio de uma análise Top-down, partindo da verificação dos rumos da economia, da situação do país e do setor que a empresa atua para identificar vieses de prosperidade, de estabilidade ou mesmo de declínio. Na sequência, pode ser feita uma análise do posicionamento da empresa no setor, observando os concorrentes, regulamentações e novas tecnologias, por exemplo. Por fim, é feita uma análise interna do emissor, visando obter uma perspectiva da qualidade da governança corporativa e das decisões da gestão.

Pelo lado quantitativo, parte-se dos dados financeiros, que podem ser obtidos no balanço patrimonial, na demonstração do resultado, na demonstração do fluxo de caixa ou em outros relatórios financeiros específicos. Busca-se observar nestes documentos índices de liquidez, endividamento, a estrutura de capital, além de realizarem projeções dos fluxos de caixa futuros, para se mensurar a probabilidade de default do devedor na ocorrência de um empréstimo.

De modo geral, empresas geralmente têm maiores riscos de crédito e oferecem rendimentos mais altos do que títulos do governo com vencimentos semelhantes. Essa divergência cria um spread de crédito entre empresas e títulos do governo, de modo que o investidor em títulos corporativos ganha rendimento extra ao assumir um risco maior. 

O spread de crédito afeta o preço do título e pode ser plotado graficamente, medido como a diferença entre o rendimento de um título corporativo e do governo em cada ponto de vencimento e cada nível de risco (rating).

Gráfico 1: Curva de spread de crédito por nível de risco (rating)
Fonte: B3 e ANBIMA (20/11/2020)

As curvas de crédito são extraídas a partir de debêntures precificadas diariamente pela ANBIMA (DI Percentual, DI+spread e IPCA+spread) e refletem as estruturas de spread zero-cupom sobre a curva soberana para diferentes níveis de risco.

II. Os avaliadores - agências de rating

As 3 principais agências de classificação, conhecidas como “big three” concentram cerca de 95% do mercado em suas mãos. Existem outros, mas os agentes econômicos seguem basicamente o padrão de classificação fornecido por essas 3, responsáveis por avaliar e categorizar o risco de crédito de diversas entidades. São elas: Moody’s, Standard and Poor’s (S&P) e Fitch.

A Moody’s emitiu classificações de crédito para títulos publicamente em 1909, e outras agências seguiram o exemplo nas décadas seguintes. Essas classificações passaram a ter maiores efeitos no mercado após 1936, quando foi aprovada uma nova regra que proibia os bancos de investirem em títulos especulativos, ou seja, com baixa classificação de crédito, para reduzir o risco de inadimplência. Essa prática foi rapidamente adotada por outras empresas e instituições financeiras e, em pouco tempo, utilizar as classificações de crédito se tornou uma norma.

Todas as três grandes agências têm uma escala de classificação que cobre todo o espectro da dívida, desde a inadimplência até a classificação mais alta, denominados de títulos “triple A” (AAA). As três agências não necessariamente precisam estar de acordo entre si sobre o rating de um título. Muitas vezes não o fazem, mas as disparidades não costumam ser significativas entre as classificações. 

Por exemplo, uma agência pode avaliar o título como um single-A (A), enquanto outra classifica como double-A (AA). Cada empresa está analisando a saúde financeira atual da empresa e, por esse motivo, é altamente improvável que uma agência considere a empresa ser forte e outra agência de classificação considerar a empresa fraca. Quando as agências aplicam suas projeções ao crescimento futuro, as premissas que usam podem diferir, impactando, portanto, as classificações.

III. Classificações

Para emissões ou instrumentos de longo prazo, os ratings se situam em um espectro que varia da mais alta qualidade de crédito, o triplo A (AAA) para C ou D (dependendo da agência que está emitindo a classificação), representando os ratings mais baixos, ou mesmo default. Dentro desta gama, existem diferentes graus em cada classificação, que são denotados por um sinal de positivo, negativo ou um número.

Assim, para a Fitch Ratings, um rating “AAA” significa o grau de investimento mais alto e portanto, um risco de crédito muito baixo. “AA” representa qualidade de crédito muito alta; “A” significa alta qualidade de crédito e “BBB” é uma qualidade de crédito satisfatória. Essas classificações são chamadas de grau de investimento ou Investment Grade, o que significa que o título ou entidade possui um nível de risco amplamente aceito pelas instituições. 

Em outras palavras, BBB é a classificação mais baixa de títulos com grau de investimento, enquanto classificações abaixo de “BBB” são consideradas especulativas ou junk. Assim, para a Moody’s, um Ba seria um rating especulativo ou de baixo grau, enquanto para a S&P, um “D” denota o default.

                                      Tabela 1: Ratings de Emissões de Longo Prazo 

Rating de Emissões de Longo Prazo


Moody’s

Fitch

Standard & Poor’s

Descrição

Investment Grade

Aaa

AAA

AAA

Prime

Aa1

AA+

AA+

Alto grau de qualidade de crédito

Aa2

AA

AA

Aa3

AA-

AA-

A1

A+

A+

A2

A

A

A3

A-

A-

Baa1

BBB+

BBB+

Médio grau de qualidade de crédito

Baa2

BBB+

BBB+

Baa3

BBB-

BBB-

Speculative Grade


“Junk bonds”

Ba1

BB+

BB+

Grau especulativo

Ba2

BB

BB

Ba3

BB-

BB-

B1

B+

B+

Grau altamente especulativo

B2

B

B

B3

B-

B-

Caa1

CCC+

CCC+

Riscos substanciais

Caa2

CCC

CCC

Caa3

CCC-

CCC-

Ca

CC

CC

Default

C

C

C


D

D

Fonte: S&P, Moodys e Fitch

IV. Conflitos de Interesse

A classificação de crédito é uma ferramenta útil não só para o investidor, mas também para as entidades que procuram investidores. Um título ser classificado na faixa de grau de investimento (investment grade) pode ajudar uma empresa ou país a atrair investimentos nacionais e estrangeiros, em especial por diversos fundos que possuem restrições para investir somente nesta classe.

Para economias de mercado emergentes, como a nossa, uma boa classificação de crédito é fundamental para demonstrar solidez fiscal para investidores estrangeiros, além do que, uma melhor classificação normalmente leva a uma maior procura pelos títulos, podendo elevar seu preço, o que implica no pagamento de taxas de juros mais baixas, reduzindo o custo com crédito e facilitando novos investimentos.

Embora as agências de classificação forneçam um serviço considerado consistente, o valor de tais classificações foi amplamente questionado com a crise financeira de 2008. O conflito de interesses se apresenta no fato de que os próprios emissores que contratam as agências de rating para classificar os seus títulos.

A crise de 2008

As agências avaliadoras começaram a emitir classificações para títulos lastreados em hipotecas (Mortgage backed securities – MBS) em meados da década de 1970. Nos anos subsequentes, as classificações foram aplicadas a títulos lastreados em outros tipos de ativos. Durante os primeiros anos do século XXI, a demanda por títulos de renda fixa de investment grade foi elevada. Para se ter ideia, de 2000 a 2007, a Moody’s classificou quase 45.000 títulos relacionados a hipotecas como AAA. Em contraste, apenas seis empresas do setor privado nos Estados Unidos receberam a classificação máxima.

Quando o mercado imobiliário atingiu o pico de alta em 2006-2007, uma quantidade significativa de dívida subprime (alto risco) estava sendo avaliada pelas agências de rating. O potencial de lucratividade intensificou a competição entre as três principais agências para emitir as classificações mais altas possíveis. Quando o mercado imobiliário começou a entrar em colapso em 2007-2008, as empresas de classificação demoraram desastrosamente para rebaixar essas classificações de alto nível para refletir a realidade atual.

Esses fatos levaram as agências a sofrerem forte escrutínio e pressão regulatória. As altas classificações levaram muitos investidores a acreditar que esses investimentos eram seguros, com pouco ou nenhum risco. As agências foram acusadas pela tentativa de aumentar seus lucros mediante tais classificações imprecisas. Isso ajudou a levar ao colapso do mercado de hipotecas subprime que levou à crise financeira.

Para ajudar a resolver os potenciais conflitos de interesse das agências de classificação de crédito, a Lei de Reforma e Proteção ao Consumidor de 2010 Dodd-Frank Wall Street determinou melhorias na regulamentação das agências de rating. De acordo com as regras, elas devem divulgar publicamente o desempenho de suas classificações. Em 2013, a Standard & Poor’s, a Moody’s e a Fitch Ratings foram processadas por atribuir classificações de crédito artificialmente altas a títulos hipotecários mantidos em um fundo de hedge Bear Stearns.

Portanto, boas empresas de investimento, bancos, gestoras de fundos de pensão, hedge, etc., não dependerão apenas de uma classificação de títulos de uma agência para determinar se um investimento é seguro. Normalmente, departamentos de pesquisa internos ajudarão na avaliação, e diante disso é importante também que os investidores tenham o devido zelo, questionando a classificação dos títulos e mantenham-se atentos para quaisquer mudanças ao longo da vida do investimento.

Referências: ANBIMA; Fundamentals of Corporate Credit Risk (Blaise Ganguin); Investopedia; Pimco; SEC (U.S. Securities and Exchange Comission).

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Introdução ao Balanço Patrimonial

Introdução ao Balanço Patrimonial

Dentre as diversas demonstrações contábeis, temos as 3 principais e mais usadas em todo o mundo: Demonstração do Resultado de Exercício, Demonstração do Fluxo de Caixa e Balanço patrimonial. Aqui, abordaremos toda a parte teórica do Balanço Patrimonial, desde a função, objetivos e, além disso, como analisar de forma prática um balanço patrimonial, incluindo a análise de indicadores e análise vertical e horizontal. Antes de se iniciar, é importante notar que o Balanço Patrimonial segue o regime de competência, não o ciclo de caixa, como a DFC, isto é, caso a empresa emita uma despesa em um mês, ela será dada no balanço como naquele mês, mesmo o pagamento sendo em meses seguintes ou parcelado.

Importante citar que o Balanço Patrimonial é uma foto da empresa no último dia do período analisado, ou seja, antes dessa data, a empresa pode fazer qualquer movimentação nas contas contidas no BP, inclusive injetar capital para inflá-lo e algumas outras modificações que podem ser prejudiciais a análise. É daí que vem a importância de se analisar todas as demonstrações contábeis em conjunto.

O que é, sua função e utilidade

Em sua essência, o Balanço Patrimonial (BP) é o relatório contábil feito após todas as movimentações financeiras de uma empresa em determinado período (geralmente trimestral ou anual), ou seja, através dele é que se obtém a origem de recursos da empresa. O Balanço Patrimonial é usado para obter informações cruciais da companhia analisada, como por exemplo a situação do patrimônio da empresa, como bens, direitos, dívidas e obrigações. É dele que derivam as informações relacionadas a dividas, ao capital da empresa, ao número de ativos que a empresa possui e como está sua gestão de capital de giro.

O Balanço é útil ao analisar um firma pois divide todas as suas informações relacionadas ao patrimônio em blocos, de fácil visualização. Além do que já foi citado, tais informações permitem analisar detalhes também do futuro da empresa analisando a sua situação presente, como por exemplo, analisar sua posição em caixa e reservas e endividamento para ver a possibilidade de um dividendo futuro, ou então estimar, com base em estoques e dívidas, o capital de giro futuro, muito útil para prever o comportamento da empresa.

Estrutura

O BP é dividido em 3 estruturas distintas, mas que possuem relação entre si: Ativos, Passivos e Patrimônio Líquido. Ao lado esquerdo, ficam os ativos da empresa, enquanto do lado direito os passivos, e embaixo desses o patrimônio líquido. As linhas dentro das três estruturas são agrupadas por ordem de elegibilidade e/ou liquidez, isso é, dentro dos ativos, eles são agrupados por ordem de liquidez (facilidade de transformação em dinheiro) e na parte dos passivos, não por via de regra, mas geralmente, são apresentados em forma de importância quanto ao pagamento, ou seja, a empresa elenca qual a ordem de importância de pagamento, se são os funcionários, fornecedores ou dívidas, sendo essa a mais usual. Sua estrutura contábil é dada por:

Balanço Patrimonial Arezzo – 31/12/2019 – em milhares de reais (R$)

Ativo

O ativo nada mais é que o conjunto de bens e direitos da empresa. Dentro do ativo, há duas subestruturas: Ativo Circulante (AC) e Ativo Não Circulante (ANC)
O AC são os bens/direitos que serão transformados em dinheiro dentro do período de um ano, ou seja, aqui é onde se encontra a posição em caixa, estoques, contas a receber e outras possíveis fontes de monetização da empresa.
Já no ANC, se encontram os bens/direitos que serão ou transformados em capital ou utilizados a longo prazo pela empresa, após o período de um ano, ou seja, aqui entram os investimentos de longo prazo, o realizável a longo prazo, os bens imobilizados (fábricas e máquinas).

Passivo

Os passivos são as obrigações/dívidas que a empresa possui e é dividida da mesma forma que os ativos, em passivo circulante (PC) e não circulante (PNC).
O PC é composto de dívidas/obrigações de até um ano, como salários de funcionários, fornecedores, dívidas de curto prazo, tributos e dividendos.
No PNC é onde se encontram as dívidas/obrigações de longo prazo, como empréstimos, provisões e outros.

Patrimônio Líquido

Aqui, é onde se encontra os recursos investidos pela empresa, como o capital social dos acionistas e as reservas de lucros.

É importante notar que o balanço patrimonial possui algumas particularidades quanto as suas estruturas. A equação:

A=P+PL

Significa que os ativos da empresa são iguais aos seus passivos somados ao seu patrimônio líquido, o que permite-nos inferir que todos os ativos são formados ou através de dívidas (passivo) ou através de aporte de capital (patrimônio líquido), e o contrário também, ou seja, que os passivos são pagos com caixa ou produtos/serviços vendidos (estoques) através do uso dos ativos. Sempre ao ver um balanço patrimonial, é importante notar que a fórmula sempre é válida, e a soma dos três componentes têm que obrigatoriamente ser igual a zero.

Análise do Balanço Patrimonial

Daremos agora o início a análise do BP. De modo geral, existem 3 métodos de se analisar o balanço patrimonial, e todos serão abordados aqui separadamente, porém é interessante que se aplique-os em conjunto para uma análise aprofundada e eficaz da composição da demonstração contábil.

Análise Vertical (AV)

Tal análise consiste na comparação de cada linha do ativo ou passivo com o total do mesmo. Ou seja, pega-se cada linha e mede-se a participação dessa linha dentro de cada total e transforma-se o número em porcentagem, seja no passivo ou no ativo, o formato é o mesmo. Por exemplo: usando o mesmo balanço patrimonial usado acima, pode-se notar que o Ativo total no 4T19 era de 1.413.249, o AC era de 980.665 e o ANC de 432.584, logo, dividindo o AC pelo Ativo Total e o ANC pelo Ativo Total, nota-se que o AC representa 69% do total do ativo e o ANC 31%. Já para as demais linhas, faz-se a divisão da mesma pelo total do AC ou ANC, dependendo de onde se encontrar a conta que se deseja calcular a participação. Por exemplo, Do total dos ativos circulantes, 1% é caixa, 27% aplicações e 42% contas a receber dos clientes (o que para efeitos de resumos e facilidade, pode-se unir as duas linhas caso necessário) e assim em diante.

Análise Horizontal (AH)

Tal análise consiste na comparação de um ano com o seu ano anterior, para conseguir analisar a evolução da conta que deseja-se analisar ao longo do tempo. Para chegar a tal número, divide-se o valor da conta no ano que deseja-se analisar e pela do ano anterior, diminuindo 1 e multiplicando por 100 para passar para porcentagem. Como na AV fizemos para o ativo, aqui faremos para o passivo, porém, a conta cabe para ambas as partes do balanço.

Indicadores

Dentro do Balanço Patrimonial, é possível verificar a existência de indicadores que auxiliam na tomada de decisão do investidor/analista, sendo usados para comparação com negócios do mesmo setor que sejam parecidos e também analisar dentro da própria empresa como esse indicador mudou ao longo dos anos para ver mudanças dentro da companhia.

Indicadores de Liquidez

Os indicadores de liquidez servem para ver como está a dívida da empresa, sua capacidade de pagamento e/ou aumento da mesma.

Liquidez Corrente: Composto pela divisão do AC pelo PC, ela indica como está a capacidade de pagamento da dívida de curto prazo da empresa, ou seja, se o indicador for maior que um, a empresa consegue pagar suas dívidas de até um ano apenas com o uso dos seus ativos, sem precisar negociar ou rolar a dívida.

Corrente = Ativo Circulante / Passivo Circulante

Liquidez Seca: Idêntica a Corrente, porém, é subtraído os estoques do AC, visto que nem sempre a empresa consegue vendê-los em sua totalidade e caso a empresa tenha um número muito alto de estoques que não consiga vender, o indicador de Liquidez Corrente ficará inflado, logo, recomenda-se o uso da Liquidez Seca nessas situações.

Seca = (Ativo Circulante – Estoques) / Passivo Circulante

Liquidez Imediata: Esse indicador verifica qual a liquidez da empresa para curtíssimos períodos, como uma semana ou mês, ou seja, desconta-se do ativo circulante tudo o que não possui altíssima liquidez, como estoques, duplicatas, impostos e outros.

Imediata = Disponíveis / Passivo Circulante

Liquidez Geral: O indicador mais famoso consiste em dividir o Ativo Total pelo Passivo Total com a intenção de medir a liquidez da empresa não só no curto prazo, mas por um período maior do que um ano.

Geral = Ativo Total / Passivo Total

Indicadores Operacionais

Os indicadores operacionais, como o nome indica, medem como vai a operação da empresa e indica algumas melhorias a serem adotadas pela empresa, além de ajudar com a gestão de capital de giro.

Prazo Médio de Estocagem: Mede quantos dias a mercadoria fica estocada., permitindo verificar melhorias a serem feitas no processo de estocagem para evitar demasiada depreciação do produto e seu custo de estocagem.

PME = (Estoques / Custo Mercadoria Vendida) * 360

Prazo Médio de Cobrança: Tempo medido da venda do produto até o recebimento do dinheiro da venda.

PMC = (Duplicatas / Receita) * 360

Prazo Médio de Pagamento: Tempo que a empresa leva para pagar o produto vindo dos fornecedores.

PMP = (Fornecedores / Compras) * 360

Bibliografia

IUDÍCIBUS, S. et al. “Contabilidade para Não Contadores” 5° ed. Atlas, 2008.

IUDÍCIBUS, S. et al. “Contabilidade Introdutória” 11° ed. Atlas, 2010.

REIS, Tiago. “Guia Suno Contabilidade para Investidores” 1° ed. CLA, 2019.

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Índice Beta

Índice Beta

O que é o Índice Beta?

Um dos indicadores mais utilizados e mais famosos para análise do risco de um portfólio ou de um ativo específico é o Índice Beta. Muito difundido entre os investidores, principalmente os que fazem uma análise fundamentalista, o Beta é utilizado como uma proxy de risco, ele é uma medida de sensibilidade entre por exemplo, uma ação e um Índice como o Ibovespa. Assim, uma vez que sabemos o Beta de diversos ativos, é possível compará-los e descobrir quais ativos são mais agressivos e quais são mais defensivos.

O Beta de uma ação, por exemplo, pode ser definido como o coeficiente angular de uma regressão linear entre os retornos de um índice como o Ibovespa e os retornos de uma ação, permitindo quantificar o grau de variação de uma ação em função da variação do índice Ibovespa. Assim, podemos dizer que o Beta é uma tentativa matemática de replicar o risco não diversificável de uma economia. 

Aplicabilidades do Beta 

Como comentando, o Beta é utilizado como um indicador para medir a sensibilidade de um ativo em relação a um benchmark do mercado. Por exemplo, se uma ação tem um Beta de 1,4, isso significa que se o Índice Ibovespa subir 10%, a ação subirá 14%. Dessa mesma forma, se o Índice Ibovespa cair 10%, espera-se que a ação caia 14%.

Com isso, podemos usar o Beta para analisar a volatilidade e selecionar os ativos que se encaixam no nosso perfil de investidor, em relação à exposição ao risco. Ações com um Beta maior do que 1 são consideradas ativos com mais riscos, pois são mais voláteis do que o mercado como um todo, e ações com um beta menor do que 1 são consideradas ações mais conservadoras, pois elas são menos voláteis do que o mercado como um todo.

Outra aplicabilidade muito importante do Beta é a sua utilização no Capital Asset Pricing Model (CAPM), principal modelo utilizado para calcular o Custo de Equity, muito importante para a elaboração de modelos de Valuation. Basicamente, o modelo CAPM busca encontrar o retorno esperado de um investimento em um ativo que contém risco.

                                                𝐸(𝑅𝑖= 𝑅𝑓 + 𝜷𝒊[𝐸(𝑅𝑚− 𝑅𝑓

Onde na equação, E(ri) representa o retorno esperado, Rf a taxa livre de risco, βi o Beta do ativo, [E(Rm) – Rf] representa o prêmio de risco. A lógica deste modelo consiste na ideia de que ao se investir em um ativo que contém risco o investidor deverá receber uma taxa de juros livre de risco, que seria o retorno obtido ao se investir em um ativo que não contém risco, mais um prêmio pelo o fato de estar se expondo a um risco, e esse prêmio é ponderado por um grau de específico de cada ativo, que neste caso é o Beta do ativo. Assim, segundo o modelo CAPM, ao investir um ativo com um Beta mais elevado, o investidor pode esperar um retorno maior do que uma aplicação com um Beta mais conservador. 

Como se calcula o Beta? 

Uma das formas de se calcular o Beta de uma ação é dividindo a covariância do retorno da ação com o retorno do índice de mercado pela variância do retorno do mercado.

Uma outra forma, mais prática, de se calcular o Beta é através da estimação de uma regressão linear, na qual o Beta seria o coeficiente angular desta regressão. Para o caso do Beta de uma ação, deve ser feito uma regressão linear entre os retornos de um índice e o da ação que está sendo analisada. Assim, será preciso baixar os dados das cotações passadas da ação e do índice Ibovespa. Recomenda-se pegar entre 3 e 5 anos de cotações passadas, e calcular o retorno percentual mensal deste período analisado. O motivo de se utilizar o retorno mensal é que, se a ação analisada for uma Small Cap, ela provavelmente terá uma liquidez muito baixa, podendo ficar vários dias sem ser negociada, o que afetaria o valor do Beta. Para evitar isso, calcula-se o retorno mensal.

Uma vez calculados os retornos do período, basta realizar a regressão: 

No gráfico acima, temos plotados os retornos do Ibovespa e os retornos da ação da Via Varejo (VVAR3), entre outubro de 2015 e setembro de 2020, e temos traçada a reta de regressão, que nos permite chegar na sua equação e consequentemente no Beta.

Observa-se que encontramos um beta de 2,3 para a VVAR3, o que a classifica como uma ação com um Beta alto e, também, como uma ação com alta volatilidade. Este Beta que calculamos agora, através da regressão, é chamado de Beta estatístico. É este Beta que sites como yahoo finance e Investing.com nos fornecem em suas plataformas. Mas o valor deste Beta estatístico sofre com alguns problemas que tornam o seu resultado não tão preciso, que para serem corrigidos é necessário o cálculo de um outro Beta, que faremos mais a frente.

Problemas do Beta estatístico

Como comentado, o Beta estatístico, calculado através de uma regressão, possui alguns problemas. O primeiro destes problemas, que já foi mencionado, é o de uma possível falta de liquidez na ação, que influenciaria nos resultados do Beta. Foi comentado que esse era o motivo de se utilizar variações mensais nos preços para os cálculos, mas esta solução apenas minimiza o problema, não eliminando-o completamente.

Outro problema do Beta estatístico é que o cálculo dele é feito inteiramente utilizando variáveis passadas, e retornos passados não são garantias de retornos futuros.

 Um dos principais problemas do Beta estatístico é decorrente do seu desvio padrão. No nosso caso da VVAR3, o Beta estatístico que calculamos foi de 2,3 e seu desvio padrão é de 0,3, isso significa que o valor do Beta pode ser qualquer número entre 2 e 2,6 o que pode tirar muita confiança do Beta estatístico. Com o objetivo de corrigir ou minimizar estes problemas, foi criado o Bottom-up Beta. 

Bottom-up Beta

Bottom-up Beta consiste na ideia de que o desvio padrão de uma média de Betas será menor do que a média dos desvios padrões de Betas individuais. Assim, deve-se utilizar um Beta setorial para calcular os Betas individuais de cada empresa, pois desse modo os problemas mencionados anteriormente serão minimizados.

Podemos dividir o cálculo do Bottom-up Beta em 3 etapas:

  1. Calcular o Beta estatístico de todas as empresas do mesmo segmento da
    empresa que está sendo analisada e fazer uma média desse Betas,
    ponderados ao valor de mercado de suas respectivas empresas.
  2. Descobrir qual seria o valor desse Beta se não fosse levado em conta
    grau de alavancagem das empresas 
  3. Colocar apenas a alavancagem da empresa que está sendo analisada de
    volta no Beta. 
Para ficar mais claro, vamos aplicar estas 3 etapas para o caso da Via Varejo (VVAR3)

Na tabela acima, temos empresas que atuam no mesmo segmento que a Via Varejo, são elas; Magazine Luiza (MGLU3), B2W (BTOW3), Lojas Americanas (LAME3) e a própria Via Varejo (VVAR3). Também temos os Betas estatísticos, valor de mercado e a relação dívida/equity de cada empresa.

Realizando a primeira etapa do processo, utilizando os valores da tabela, iremos chegar em um Beta do setor da Via Varejo. Porém, este valor ainda precisa ser trabalhado:

𝛽𝑠𝑒𝑡𝑜𝑟 = 1,20

Faz sentindo pensar que, em momentos de instabilidade no mercado, as empresas que estiverem com um grau de alavancagem mais elevado, tendem a ter ações mais voláteis, e essas empresas pode acabar influenciando no cálculo do Bottom-up Beta. Por isso, é preciso tirar o grau de alavancagem das empresas do cálculo. Para fazer isso, deve-se calcular a relação D/E média do segmento e aplicar na fórmula abaixo, onde t é a alíquota de imposto de renda. Para calcular a relação D/E média do segmento, deve ser respeitada a ponderação pelo valor de mercado de cada empresa, da mesma forma que foi feita para o cálculo do 𝛽𝑠𝑒𝑡𝑜𝑟. Assim,
encontramos uma relação D/E médio do segmento de 0,23.

𝛽𝑑 𝑠𝑒𝑡𝑜𝑟 = 1,04

Agora que temos o Beta desalavancado do setor, falta apenas um passo para encontrarmos o Bottom-up Beta. Como comentado, no passo anterior foi removido o grau da alavancagem das empresas do cálculo do nosso Beta, pois não queremos que ele seja influenciado por empresas muito alavancadas, mas o grau da alavancagem da empresa que nós estamos analisado deve ser sim considerado, ele é o único grau de alavancagem que deve influenciar no nosso cálculo, e por isso colocamos ele de volta no cálculo. Para fazer isso, basta utilizar a mesma fórmula que usamos para encontrar o Beta desalavancado do setor, apenas agora iremos utilizar a relação D/E da empresa que estamos analisando.

𝐵𝑜𝑡𝑡𝑜𝑚 − 𝑢𝑝 𝐵𝑒𝑡𝑎𝑣𝑣𝑎𝑟3 = 1,53

Assim, realizando todas as etapas, foi encontrado um Bottom-up Beta para a VVAR3 de 1,53, uma diferença significativa se comparado ao Beta estatístico encontrado através da regressão linear.

Conclusão 

Sendo assim, foi discutido neste artigo os princípios básicos do índice Beta, algumas das possíveis aplicabilidades dele, como calcular ele através de uma regressão linear, os problemas do Beta estatístico e formas de melhorá-lo utilizando o Bottom-up Beta. 

Como discutido, o índice Beta é um indicador extremamente utilizado por sua fácil interpretação e por poder ser aplicado a um portfólio de investimentos, ou para uma ação específica, e, mesmo tendo os seus problemas, ele se mostra uma ferramenta muito útil para investidores.

Referências

Póvoa, Alexandre. Valuation: Como Precificar Ações. 2 ed. São Paulo: Atlas, 2020.

Alexander, Carol. And Sheedy, Elizabeth. The Professional Risk Manager’s Handbook: A Comprehensive Guide to Current Theory and Best Practices. 1 ed. PRMIA Publications, 2005.

Posted by Davi Scherer in Derivativos & Riscos, 2 comments