Luís Guilherme Uliana

Graduando em Ciências Econômicas na UDESC/ESAG. Gerente do núcleo de Macroeconomia e Renda Fixa do Clube de Finanças UDESC/UFSC.

Nov

2022

Relatório Macro – Terceiro Trimestre

No relatório macro, o núcleo de macro e renda fixa aborda os principais acontecimentos do terceiro trimestre do ano de 2022, analisando os cenários econômicos nacional e internacionais.

Neste trimestre, no cenário nacional, ganham destaque as leituras positivas para inflação, atividade econômica e cenário fiscal, enquanto o resultado das eleições aumenta ainda mais as incertezas em um contexto global conturbado.

Já no cenário internacional, ganham destaque o rápido governo de Liz Truss no Reino Unido, o aperto da política monetária pelo Fed e pelo BCE, e leituras de inflação nestas economias.

Brasil – Inflação e atividade econômica surpreendem positivamente, enquanto que cenário político continua incerto pós-eleição.

Os últimos três meses mostraram um arrefecimento da pressão inflacionária, tendo consecutivamente mostrado leituras mensais de inflação negativa, sendo estas quedas, de 0,68%, 0,36% e 0,29% para os meses de julho, agosto e setembro, respectivamente.

Os níveis de preço foram altamente afetados em decorrência da redução de impostos federais sobre combustíveis, aliado à redução do ICMS sobre energia, telecomunicação e combustíveis.

Fonte: Refinitiv. Elaboração Própria

A perspectiva para a inflação continua positiva, ao passo em que a economia global sofre de uma desaceleração conforme a política monetária mundial entra em ritmo de aperto, afetando diretamente na redução pelo lado da demanda, concomitante ao fato de que os incentivos de corte de impostos federais devem ser prolongados até 2023, construindo um cenário favorável à inflação brasileira.

Por outro lado, este cenário também se torna dependente de questões como o cenário fiscal e as decisões na política monetária. O Brasil apresentou um ótimo ano fiscal em 2022, com um superávit primário do setor público esperado em 1,3% do PIB e uma dívida bruta por volta de 76% do PIB, levemente dos 74% observados em 2019, porém, com um novo governo eleito e políticas adotadas pelo atual governo – como o adiamento de precatórios e políticas fiscais expansionistas que ultrapassam o teto de gastos, como o aumento do Auxílio Brasil -, a perspectiva do cenário fiscal é de deterioração nos próximos anos.

Quanto à política monetária, a última reunião do COPOM definiu que a manutenção da Selic em 13,75% a.a. Conforme a ata desta, há a indicação que os juros permanecerão elevados por um período longo, caso não ocorra nenhuma mudança significativa no cenário nacional e internacional. O Banco Central entende que as suas futuras decisões demandam cautela, pois ainda prestam atenção a como as variáveis macroeconômicas responderam à mudança brusca nos juros, que estavam no patamar de 2% somente dois anos atrás. Ademais, uma redução na taxa de juros em 2023 está precificada, com a curva apresentando uma inversão a patamares de 11,5%, como mostra o gráfico abaixo.

Fonte: Anbima. Elaboração própria

Mercado de trabalho segue aquecido enquanto atividade econômica continua a crescer

O mercado de trabalho brasileiro se demonstra fortemente aquecido, com a taxa de desemprego para o trimestre entre julho a setembro de 8,7%, o menor nível desde 2015. O número reflete os recentes resultados inflacionários, além de uma melhora no emprego do setor público, o qual teve recorde de crescimento na série histórica. O momento, no entanto, é de cautela, ao passo em que se observa indícios de retração na atividade econômica, tanto brasileira quanto mundial, e isso pode afetar fortemente o mercado de trabalho nacional.

Após ter demonstrado uma queda superior a 1% em agosto, o índice Ibc-br, considerado uma prévia do PIB, voltou a indicar crescimento para setembro, de apenas 0,05% – abaixo da expectativa do mercado de 0,2%. Apesar disso, a alta de 0,69%, registrada no segundo trimestre, passou a 1,36% no terceiro, indicando uma atividade forte, ao contrário do observado no cenário internacional.

No entanto, como mencionado anteriormente, ao passo em que as políticas monetárias globais começam a ter efeito, as previsões para 2023 voltam a ter uma incerteza maior, ditadas por uma futura demanda enfraquecida.

Lula é eleito pela sua terceira vez presidente do Brasil, porém oposição aumenta o seu número de cadeiras no congresso

As eleições nacionais de 2022 demonstraram uma grande divisão no cenário político. Por um lado, Bolsonaro perde as eleições presidenciais por uma margem muito pequena, com Lula, após 12 anos, voltando ao poder, e, ao mesmo tempo, o bolsonarismo terá a maior bancada no Senado e na Câmara em 2023, com o bloco político da “direita” e do “centrão” correspondendo a 74% da Câmara e 83% do Senado.

Portanto, o governo Lula deverá utilizar de muito diálogo para a aprovação de pautas, visto a forte oposição dentro – e fora – do planalto. Questões, como a decisão de ministros – muito criticada durante o período de eleição -, também devem refletir a divisão política, com a preferência por nomes imparciais do que aos preferidos pelo PT.

EUA – Mercado de trabalho se mostra aquecido, com dados recentes do payroll acima das expectativas enquanto a pressão inflacionária se mostra persistente

O mercado de trabalho americano se mostra bem aquecido nos últimos três meses, com a última leitura do non-farm payrolls surpreendendo os mercados, vindo acima das expectativas e abrindo precedente para um aperto monetário maior pelo lado do Federal Reserve.

E economia dos EUA viu um resultado da criação de 263 mil trabalhos para o mês de setembro de 2022, número que apresenta uma queda comparada aos resultados obtidos nos últimos 3 meses (537 mil em julho e 315 mil em agosto) e a menor criação desde abril de 2021, mas ainda assim, o indicador foi superior ao número esperado de 250 mil empregos.

Apesar da redução da demanda doméstica americana, a criação de postos de trabalho se demonstra apertada, com o desemprego americano estabelecido em 3,7% e contando com diversas vagas não preenchidas.

O resultado é uma forte pressão sobre os salários, resultando em um alto ritmo de reajuste destes, implicando em uma forte pressão inflacionária – combatida por medidas mais pesadas com relação à política monetária do Fed, que presta grande atenção no mercado de trabalho para embasar as suas decisões com relação a taxa de juros no país.

Fonte: Atlanta Federal Reserve. Elaboração própria

A pressão inflacionária nos Estados Unidos continua persistente e mostra-se bastante disseminada através das categorias que compõem o índice. Apesar do CPI (Consumers Price Index) ter dado uma arrefecida, quando comparado ao resultado para o mês de junho, onde o índice registrou uma alta anualizada de 9,1%, e em sua última leitura, em setembro, registrados 8,2% – o menor número nos últimos 7 meses -, este ainda foi maior que as expectativas do mercado (8,1%).

A continuidade do aumento de preços de commodities, principalmente as energéticas, continuam a pressionar o índice, ao passo em que os preços de gás natural e eletricidade aceleraram 2,9% e 0,4% no mês de setembro, respectivamente. Apesar disso, o custo com gasolina apresentou uma queda de 4,9% no mês, reduzindo levemente a pressão sobre o índice.

Fonte: Refinitiv. Elaboração própria

O núcleo do índice continua a apresentar problemas para o Fed, com ambos os resultados de setembro e agosto apresentando alta de 0,6% e acima das expectativas do mercado. A preocupação maior é com relação aos itens relacionados a aluguel e serviços, que não apresentam sinal de queda tão cedo. Por outro lado, a inflação relacionada a bens deve sofrer uma desaceleração nos próximos meses, devido a um dólar valorizado e uma demanda enfraquecida – apesar desses resultados não terem apresentado queda nas últimas leituras do índice.

Visto uma pressão inflacionária persistente, e um mercado de trabalho com resultados melhores que o antecipado, é esperado que o FOMC continue a responder de forma mais hawkish, com possivelmente uma alta de magnitude de 75 bps, como feito na última reunião.

O Fed deixou de ver a inflação como algo transitório a muito tempo, e agora está disposto a continuar em uma instância mais restritiva, buscando obter um nível de emprego ótimo e a estabilização de preços, segundo a minuta da reunião do comitê em setembro. Além disso, o comitê entrou em um consenso de que, aumentar as taxas mais rapidamente agora irá “prevenir uma futura dor econômica”, associada com o alto nível de preços, incluindo uma política monetária ainda mais apertada e mais restritiva na atividade econômica do que seria necessária para trazer a estabilidade de preços.

EUA – Mercado imobiliário demonstra sinais de retração, com taxas hipotecárias dobrando perante 2020

O mercado imobiliário americano começa a mostrar sinais de retração, ao passo em que o número de compradores reduziu fortemente devido a taxas hipotecárias dobrando em 2022, forçando os vendedores a baixarem o preço de seus ativos em compensação.

Entender a situação atual no mercado americano é muito importante, com os indicadores imobiliários ganhando grande destaque pós-crise de 2008. O cenário pandêmico, de baixas taxas e de alta liquidez, resultou em preços de moradias inflados em todo o país. Porém, no momento atual, com as incertezas pairando sobre a economia global, e uma atuação hawkish do Federal Reserve, o preço de casas no país começa a declinar fortemente.

Fonte: Refinitiv. Elaboração própria

O momento, no entanto, é diferente do observado no período de 2006 a 2012, e, de certa forma, se mostra mais positivo. A expectativa é que o preço de moradias continue a declinar, mas não a níveis observados na crise anterior, pois nela se observava uma pressão maior do lado vendedor, motivado por vendas a descoberto e encerramentos hipotecários. Além disso, o inventário de residências em 2008 era 4 vezes superior ao observado hoje, que continua ainda inferior a níveis pré-pandêmicos, atuando na manutenção do preço de moradias.

Zona do Euro – Continuação da guerra na Ucrânia e inflação persistente continuam a reduzir expectativas no velho continente.

O continente Europeu continua a sofrer com choques adversos em preços de commodities, principalmente energéticas, amplificados pelo confronto no Leste Europeu – o qual não mostra sinais de se encerrar, visto a chamada de reservistas pela parte Russa, e a falta de consenso entre as duas partes em um acordo para o encerramento da guerra.

O cenário inflacionário na União Europeia se mostra persistente, com a última leitura atingindo 10,7% nos últimos 12 meses, sendo a leitura anterior, de setembro, 9,9% anuais, e, aliada com as recentes leituras abaixo de 50 do PMI na Zona do Euro (demonstrando uma desaceleração na atividade econômica), indicam uma possível estagflação para o ano de 2023 no bloco, com um cenário já em 2022 de altos custos de produção e consequente limitação da produção, exercendo uma ainda maior pressão sobre o índice de preços.

Fonte: Refinitiv. Elaboração própria

No outro lado, o Banco Central Europeu, que começou o seu ciclo da alta de juros em julho deste ano, deve continuar a adotar uma postura hawkish nas suas decisões de política monetária, buscando trazer a inflação de volta à meta adotada de 2%.

Com a recente alta de 75 bps para a reunião de outubro, é esperado que a autoridade monetária continue o ciclo com uma próxima alta de 75 bps na reunião de dezembro, encerrando 2022 com uma taxa básica em torno de 2,75%.

Também é importante ressaltar que o desemprego no bloco chegou a uma mínima histórica de 6,6%, podendo fornecer espaço para aumentos mais robustos nos juros, como visto no caso americano.

Por fim, o governo Alemão ampliou recentemente seu plano fiscal que busca combater o choque energético, com um pacote de € 200 bi – adicional aos € 95 bi já gastos -, introduzindo “freios” no preço de eletricidade para residências e empresas, no preço do gás de forma temporária e também adota a taxa de solidariedade, além de reduzir impostos sobre gás e aquecimento urbano.

Reino Unido – Situação política fragilizada e medidas econômicas derrubam o governo de Liz Truss e depreciam ativos britânicos

O cenário econômico e político no Reino Unido passou por grande turbulência, após a renúncia de Boris Johnson como primeiro-ministro britânico. Liz Truss, candidata dentro do partido conservador para o lugar de premiê, assumiu o cargo no início de setembro e anunciou um pacote fiscal, que dentre os principais pontos, incluía uma quantia para compensar o alto preço da energia e um plano de crescimento baseado no corte de impostos.

O plano teve uma má recepção pelo mercado, causando uma alta desvalorização em ativos britânicos e deixando a libra em situação frágil, com paridade quase que de 1 para 1 com o dólar americano. O prêmio de títulos do governo subiu de 3,8% a 5%, desvalorizando-os e o mercado já precificava um aumento do ritmo de aperto monetário por parte do BoE.

O resultado, após um imbróglio no parlamento inglês, foi a saída de Liz Truss do cargo de primeira-ministra britânica, após ficar somente 50 dias no cargo, e o apontamento de Rishi Sunak como novo ministro, que deve levar a economia em uma direção de mais responsabilidade fiscal em um momento de alta inflação e indícios de recessão à vista no horizonte próximo.

China – Atividade econômica apresenta recuperação, mas crescimento para 2023 deve ser abaixo dos 5% desejados pelo governo chinês

A atividade econômica chinês vem demonstrando sinais de recuperação, principalmente na produção industrial, a qual sofreu de interrupções devido a política de covid zero implementada pelo governo chinês.

A evolução pode ser observada tanto pelo indicador da produção industrial, que até agosto registrava um crescimento de 3,8% em 12 meses, e, para setembro uma expansão de 4,2%, quanto pelo PMI industrial chinês, que registrou uma leitura de 50,1 após um grande período de retração no índice.

No entanto, observa-se uma forte retração em outros setores da economia, principalmente no setor imobiliário, onde o investimento imobiliário apresenta uma queda de 13,2% quando comparado ao mesmo período no ano anterior, com a redução na venda de residências e uma queda pela metade no total de novas obras também contribuindo negativamente para o cenário.

Por fim, pode observar-se que as medidas de controle ao coronavírus continuam afetando negativamente o setor de serviços, o que deve afetar profundamente o desempenho da economia no próximo ano.

Fonte: Refinitiv. Elaboração própria

Câmbio – Dólar se fortalece em um mercado repleto de incertezas e políticas frágeis

No Brasil, o câmbio continua apresentando alta volatilidade devido às incertezas nacionais e internacionais. No mês de julho a cotação do real chegou ao patamar de R$/US$5,50, mas voltando a negociar perto de R$/US$5,2 em outubro. As últimas falas de Powell, chairman do Fed, reforçam o comprometimento com estabelecer o nível de preços, sugerindo que os próximos meses devem ser de incertezas para o Real, visto que o país passa por um momento de transição política.

O Euro segue em constante decadência no segundo semestre de 2022, chegando a atingir uma mínima de 0,95 EUR/USD em setembro. Incertezas sobre a guerra entre Rússia e Ucrânia e o atraso na elevação dos juros por parte do BCE resultaram em uma preferência dos agentes pelo dólar.

Por fim, a Libra Esterlina apresentou alta volatilidade, dado às políticas adotadas por Liz Truss e o novo ministro das finanças, que anunciaram uma medida de corte de impostos para a elite britânica, assim como planos para seguir com cortes em outros setores durante o mandato. A ação de Truss foi recebida com surpresa pelos mercados, o que causou no dia 23 de setembro uma forte queda na Libra, além de uma pressão de venda dos títulos públicos do país, apresentando uma volatilidade em ativos considerados extremamente seguros.

Commodities – Volatilidade no mercado continua alta com confronto no leste europeu e paralisações na China

As cotações do petróleo no último trimestre vêm sofrendo alta volatilidade. Os dados de alta inflação no mundo, apertos monetários e a guerra entre Rússia e Ucrânia estão entre os grandes responsáveis pela volatilidade no preço do barril de Petróleo.

Após seguir uma tendência de queda entre julho e setembro, o Petróleo apresentou uma alta de 11,3% no mês de outubro, sendo negociado a U$94,83 no final do mês – um reflexo das decisões da OPEP+, que visa reduzir a oferta energética, e também das melhores expectativas a respeito da guerra.

Já o minério de ferro apresentou uma constante queda no último trimestre, dado as condições dos lockdown chineses, causando uma baixa produtividade do aço local. O panorama negativo do mercado imobiliário chinês é também motivo de incerteza no mercado de commodities, contribuindo para a tendência negativa que vem sendo apresentada desde o início do ano.

O Ferro estava sendo negociado a U$107,22 ao final de julho, fechando o mês de outubro no patamar de U$92,43, apresentando uma queda de 13,8% no trimestre.

Fonte: Refinitiv. Elaboração própria

Em suma, os próximos meses devem apresentar uma desaceleração na economia global, ao passo em que, com os aumentos prévios nos juros e com uma perspectiva da continuação do ciclo a patamares superiores aos previamente previstos, a demanda global começa a sofrer o impacto causado pela política monetária contracionista global.

No cenário nacional, as leituras de atividade, fiscal e de inflação se mostraram positivas, apesar de que o cenário político atual, pós eleição e em fase de transição, com posições e escolhas de ministros abertas, traz incertezas, sobretudo sobre o âmbito fiscal.

Autores: Luís Guilherme Uliana, Pedro Veiga, Wiliam Midon Pedroso

Jul

2022

Carta de Conjuntura Macro – Junho

O avanço da atividade econômica, a decisão de aumento de juros pelo Copom e a desaceleração da inflação ganham destaque no cenário nacional durante o mês de junho, enquanto o cenário fiscal apresenta grande incerteza com aprovação da PEC dos auxílios.

No âmbito internacional, a pressão inflacionária e os temores sobre uma possível recessão ganham destaque, ao passo em que a continuidade do conflito na Ucrânia e a política de covid zero chinesa impactam negativamente o balanço de riscos global.

Atividade Econômica – Cenário se mostra positivo no curto prazo, apesar de incertezas.

Após avanço de 1,0% no primeiro trimestre de 2022, indicadores de alta frequência reiteram um cenário prospectivo positivo para a atividade econômica durante o primeiro semestre de 2022, sugerindo expansão do PIB para o segundo trimestre acima do esperado anteriormente pelo mercado. Os setores da Indústria vêm demonstrando sinais de melhora, à medida que o comércio permanece em expansão, reforçando os bons resultados obtidos para este setor no primeiro trimestre.

Apesar da elevada incerteza para o atual cenário prospectivo, a atividade econômica vem obtendo resultados positivos e gerando revisões altistas para as expectativas de crescimento para 2022 e 2023, fator impulsionado por alguns fatores, como a expansão do mercado de trabalho, o aumento dos estímulos fiscais e o crescimento do setor de serviços, fortemente impactado pela retomada das atividades pós-pandemia.

De forma adicional, os dados do CAGED reiteram para um mercado de trabalho ainda aquecido, com novas leituras reforçando o cenário de recuperação apresentado pela PNAD no começo de junho. Para o mês de maio foram registrados 277.018 empregos formais, descontados os efeitos sazonais, com destaque para o setor de serviços (+120.294), comércio (+47.557) e indústria (+46.975), no acumulado do ano, já há um saldo positivo de 1.051.503 novos empregos. Adicionalmente, a taxa de desemprego está no patamar de 9,8%, a menor taxa desde maio de 2015 (8,3%), de acordo com os dados do IBGE. Estas novas leituras vêm acima das expectativas de mercado, cujo qual esperava uma taxa de desemprego próxima de 10,2%.

Para o cenário à frente, alguns fatores devem exercer importante impacto sobre os resultados econômicos, como a entrada de recursos provenientes do INSS e FGTS impactando de forma positiva e reforçando o atual cenário prospectivo, que já é de crescimento para o segundo trimestre. Em contrapartida, é esperado que os efeitos defasados da política monetária contracionista comecem a surtir maiores impactos sobre a atividade a partir do segundo semestre de 2022, visando desacelerar o atual cenário de escalada dos preços.

As expectativas trazidas pelo Boletim Focus, para 2023, apontam um crescimento modesto da atividade econômica, próximo de 0,5%, em decorrência, sobretudo, da absorção dos impactos da política monetária sobre as decisões de consumo e investimento dos agentes, retraindo a demanda agregada da economia, e do cenário de desaceleração mundial esperado.

Política Monetária e Inflação – Copom adia fim do ciclo de aperto monetário e resultados para a inflação vêm abaixo do esperado.

Em junho, a leitura do IPCA registrou um aumento de 0,67%, levemente abaixo das expectativas de 0,7%. No acumulado do ano, a alta registrada é de 5,49%, e de 11,89% nos últimos 12 meses. As últimas duas leituras do IPCA trouxeram significativa retração dos níveis de preços quando comparado aos primeiros meses do ano, no entanto, parte desta forte queda segue sendo puxada por segmentos voláteis ou administrados.

O cenário prospectivo ainda permanece desafiador e com elevado grau de incerteza, com novas leituras ainda indicando para pressões inflacionárias disseminadas e uma composição ainda desfavorável para o IPCA. A média dos núcleos permanece elevada, chegando em 10,5% no mês de junho. Como contraponto, o índice de difusão, que mede a proporção de bens e serviços que obtiveram aumento de preços no período em relação ao total de itens pesquisados pelo IBGE, desacelerou de 72,4% para 66,6% no mês de junho, entretanto, o valor ainda permanece em patamar elevado.

O cenário inflacionário é de forte incerteza, com fatores implicando em riscos altistas para o cenário à frente, como o atual cenário inflacionário desfavorável, os bons resultados para a atividade econômica e a possibilidade de novas medidas de auxílio fiscal, e, de outra forma, fatores que impactam as projeções de forma baixista, como a forte correção dos preços de commodities internacionais e o impacto das medidas fiscais aprovadas pelo governo, com redução de impostos sobre combustíveis, energia elétrica e serviços de comunicação, resultando em uma forte desaceleração da inflação para o curto prazo.

Apesar das sucessivas altas, o mercado espera uma deflação no mês de julho, por conta da PLP18/2022, que reduziu o ICMS em: combustíveis, energia elétrica, comunicações e transporte público. Além disso, o preço das commodities começou a ceder por causa do temor de uma recessão mundial, o que pode contribuir ainda mais para uma desaceleração da inflação nos próximos meses.

Na reunião de junho/2022, o Copom elevou a Selic em 50 bps para 13,25% a.a., e sinalizou mais um aumento de igual ou menor magnitude para a próxima reunião de agosto. Apesar do elevado grau de incerteza acerca do atual processo inflacionário, o comunicado trouxe uma abordagem mais dovish pelo comitê, tendo em vista as dificuldades de convergir a inflação à meta e o fato de os impactos contracionista ainda não terem surtido efeito sobre os níveis de preços. Com a piora do cenário conjuntural, o destaque do novo comunicado foi a mudança de tom na condução da política monetária adotada pelo comitê, que agora visa trazer a inflação para um valor ao redor da meta, reiterando para uma proximidade do fim do ciclo de aperto monetário. No entanto, com a expansão dos estímulos fiscais e novos fatores advindos pelo lado da demanda devem exercer maior impacto sobre os níveis de preços nos próximos períodos, criando um cenário mais dificultoso para o Banco Central, com expectativa de mais um aumento de 50 bps em agosto, e possibilidade de um novo aumento para setembro.

O dólar comercial encerrou o mês de junho no valor de R$ 5,24, um aumento de 10% em relação ao mês de maio. Os principais motivos por trás dessa alta estão relacionados ao aperto monetário realizado em grandes economias (como nos EUA), ao aumento da percepção de risco quanto às decisões tomadas na parte fiscal do Brasil e a possibilidade de recessão global.

O cenário atual permanece com uma alta aversão a risco, com fortes incertezas e elevada volatilidade para o cenário prospectivo. Destaca-se ainda que o momento atual requer cautela e o BC enfatiza que a política monetária pode ser ajustada para assegurar a convergência da inflação para suas metas de 2023-24, a depender da evolução da atividade econômica, do balanço de riscos e das projeções e expectativas de inflação.

Política Fiscal – Apesar da forte arrecadação de tributos, a aprovação da PEC dos auxílios eleva o risco fiscal.

No cenário político nacional, foi aprovada a chamada “PEC dos Auxílios” ou “PEC Kamikaze”. Estima-se que o impacto nos cofres públicos será de R$ 41,25 bilhões, que serão contabilizados fora da regra do teto de gastos. Entre as medidas aprovadas, destacam-se:

Aumento do Auxílio Brasil de R$ 400 para R$ 600.
Auxílio-caminhoneiro de R$ 1.000.
Auxílio-gás de R$ 120.
Auxílio para taxistas e motoristas de aplicativos.
Transporte público gratuito para idosos.
Repasse de R$ 500 milhões para o programa “Alimenta Brasil”.

Além dessa medida, a redução do IPI para 35% acarretará em uma perda de arrecadação no valor de R$ 7,6 bilhões em 2022 e R$ 10,2 bilhões em 2023. E, ainda com a preocupação do Poder Legislativo e Executivo em reduzir o preço dos combustíveis na bomba para os consumidores, a Lei Complementar n° 134 zerou as alíquotas de PIS/Cofins e Cide incidentes sobre gasolina e etanol até 31 de dezembro de 2022, o que gerará uma perda de R$ 15,4 bilhões. Todas essas medidas causam um cenário de dúvida e de incerteza quanto à condução da política fiscal no Brasil, com um aumento da percepção de que o país pode ter um descontrole nas despesas primárias nos próximos anos, impactando severamente a sustentabilidade da dívida pública no longo prazo.

De acordo com os dados divulgados pela Receita Federal, a arrecadação federal com impostos chegou a R$ 165 bilhões somente em maio, uma alta de 4% em relação a maio de 2021. No acumulado, o valor arrecadado no ano de 2022 é de R$ 908 bilhões. A Receita informou que houve recolhimentos atípicos no montante de R$ 20 bilhões, ligados a empresas de commodities. Vale destacar ainda que esse desempenho é explicado pelos aumentos de 83,2% na arrecadação relativa à declaração de ajuste do IRPJ e da CSLL e ao acréscimo de 14,4 % na arrecadação da estimativa mensal. Trazendo a visão macroeconômica, percebe-se que todos esses valores recordes estão sendo impulsionados pela inflação, que apenas no ano de 2022 acumula alta de 5,49%.

Segundo os dados divulgados pelo Instituto Fiscal Independente, o resultado primário do governo central acumula superávit de R$ 39,2 bilhões no ano. Vale destacar que este valor é resultado de um forte aumento da arrecadação de tributos e de um controle da despesa primária. Todavia, os dados mais recentes sobre o mês de maio apontam um déficit primário do governo central de R$ 39,4 bilhões, R$ 18,4 bilhões maior que o déficit apurado no mesmo mês do ano passado.

Setor Externo – Atividade econômica fraca e pressão inflacionária elevam risco de recessão global.

O setor externo no último mês ficou marcado pela escalada no conflito no leste europeu, com commodities seguindo alta volatilidade e levando a conversações entre as partes sobre as exportações de cereais. Além disso, a continuidade da política de covid zero chinesa e o cenário inflacionário global também ganham destaque.

A persistência da guerra na Ucrânia levou a representantes dos países envolvidos no conflito a discutirem sobre as cargas de cereais paradas nos portos ucranianos, em busca de arrefecer as pressões sentidas sobre o preço de commodities. O conflito, no entanto, parece estar longe de ser solucionado, com intensificação dos ataques russos em cidades como Kiev sendo reportadas, além da ofensiva no leste do país.

A produção manufatureira na Zona do Euro continua a sofrer contra a escassez na cadeia de suprimentos, pressão inflacionária elevada e fraca demanda ao passo em que as incertezas só aumentam sobre o cenário econômico. O reflexo disso é visto no índice PMI da região, que registrou, para a manufatura, 52,1 pontos, levemente acima das expectativas (52). O índice composto registrou 52 pontos (51,9), à medida que o resultado do PMI voltado a serviços, de 53 (52,8), influenciou positivamente o resultado, apesar do setor ter performado o pior número desde janeiro, devido à fraca recuperação pós-restrições.

Em direção positiva, o desemprego para o mês de maio no bloco caiu a 6,6%, número superior às expectativas (6,8%) e comparado ao mês anterior (6,7%). O desemprego continua a decrescer, desde o início de 2021, seguindo as condições favoráveis com a diminuição de restrições. No entanto, na contravia, a pressão inflacionária continua a surpreender negativamente, atingindo um número recorde de 8,6% ao ano para o mês de junho – de acordo com as expectativas -, comparado a 8,1% em maio e 1,9% no mesmo período do ano interior. A continuidade da pressão exercida pelos itens de energia e comida, álcool e tabaco são os principais responsáveis pelo resultado, sendo o primeiro 41,9% maior comparado ao mesmo período do ano interior.

O sentimento negativo é refletido sobre o índice de sentimento econômico ZEW, o qual teve a leitura de -53,8 pontos para julho de 2022, inferior aos -28 relatados em junho, e registrando o pior número desde dezembro de 2011, ao passo em que o panorama econômico é esperado a piorar, com preocupações latentes sobre a crise energética europeia, um possível movimento hawkish do Banco Central Europeu – o qual começará seu ciclo de aumento de juros ainda em julho -, e novas restrições chinesas.

Fonte: Refinitiv. Elaboração Própria

Já nos Estados Unidos, o PMI composto foi revisado a 52,3 para junho, de um dado preliminar de 51,2, ainda sendo uma queda quando comparado a maio (53,6). A desaceleração no crescimento teve comportamento generalizado, com ambos serviços e manufatura vendo incrementos menores no final do segundo semestre.

O non-farm payroll, indicador que demonstra o aumento na força de trabalho contratada excluindo trabalhos agrícolas, demonstrou um crescimento de 372 mil empregos para o mês de junho, número muito melhor que o antecipado pelo mercado (268 mil), e levemente abaixo do resultado revisado para maio (384 mil). Os números vieram em linha com a média mensal de 383 mil nos últimos 3 meses, apontando ainda para um mercado de trabalho “apertado”.

Indo na contramão da positividade no mercado de trabalho, a inflação anual americana acelerou a 9,1% em junho de 2022 – a maior taxa desde novembro de 1981 -, acima das expectativas (8,8%) e ante maio (8,6%). O aumento de 1,3% mensal, o maior desde setembro de 2005, foi motivado principalmente pelo aumento na gasolina (11,2%), abrigo (0,6%) e alimentos (1%), sendo estes os maiores contribuidores. A piora no cenário inflacionário é uma das principais causas para a piora das expectativas do consumidor, medido pela Universidade de Michigan. O índice registrou leitura de 47,3 pontos, que, apesar de ser superior às expectativas preliminares de 47 pontos, é a menor leitura desde maio de 1980.

Simultaneamente, o PIB americano apresentou um decrescimento de 1,6% para o primeiro trimestre de 2022, ante expectativas de queda de 1,5% e crescimento de 6,9% no último trimestre de 2021. A continuidade da pressão inflacionária e piora no cenário econômico, com crescentes expectativas de recessão em um futuro próximo, pressionam ainda mais o Fed e suas decisões de política monetária. A reunião que está por vir tem como previsão uma alta de mesma magnitude anterior, de 75 bps, mas alguns agentes do mercado já precificam uma alta de 100 bps, ao passo em que esperam uma atitude mais hawkish da autoridade monetária americana.

Fonte: Refinitiv. Elaboração própria

Como reação, os títulos americanos com maturidade em 10 anos vêm sofrendo volatilidade em momentos próximos a leitura de resultados importantes. A recente queda, quando comparado ao início do mês de junho, demonstra a preocupação dos agentes de mercado com a possibilidade de recessão na economia americana.

Contribuindo para a piora das expectativas, a economia chinesa afundou 2,6% no segundo trimestre do ano, comparado às estimativas de queda de 1,5% e crescimento revisado de 1,4% no trimestre anterior. A contração é a primeira desde o primeiro trimestre de 2020, quando os casos de covid em Wuhan foram classificados como uma epidemia. O resultado vem de acordo com a política de lockdowns impostas pelo governo chinês, prejudicando a cadeia produtiva em escala global.

Em suma, o cenário macroeconômico global continua a se mostrar desafiador, com temores de recessão à medida em que a guerra no Leste Europeu continua a pressionar o preço de commodities e as paralisações e restrições chinesas impactam negativamente a cadeia produtiva global.

Como resultado, os principais bancos centrais mundiais são pressionados a tomar atitudes hawkish, aumentando a magnitude dos incrementos nos juros, ao passo em que tentam combater a pressão inflacionária persistente.

No âmbito nacional, a atividade econômica continua a apresentar crescimento, apesar dos problemas de sentidos pela indústria, relacionados aos obstáculos sentidos na cadeia de produção e de insumos. Já o cenário fiscal apresenta deterioração e aumento de incertezas, devido a aprovação da PEC dos auxílios, apesar da forte arrecadação de tributos, deteriorando a perspectiva fiscal de curto e médio prazo.

Autores: Luís Guilherme Uliana, Mateus Melo Galdino e William Pedroso.

Apr

2022

Carta de Conjutura Macro – Março

Introdução

O mês de março foi marcado, principalmente, pelas consequências inflacionárias causadas pelo conflito entre Rússia e Ucrânia, com destaque para as commodities energéticas. Concomitantemente, as economias continuam apresentando dificuldades em lidar com as pressões sobre os índices de preço advindas do descompasso das cadeias produtivas mundiais, fortemente impactadas pela pandemia.

No Brasil, dados econômicos apontam um baixo crescimento esperado para os próximos trimestres, com o Governo Federal adotando algumas medidas que visam estimular a atividade econômica do país.

Atividade econômica – Dados setoriais reforçam cenário de baixo crescimento, enquanto mercado de trabalho apresenta melhora na geração de empregos

Dados recentes da atividade econômica reforçam cenário de baixo crescimento para a economia no primeiro trimestre de 2022, com os principais indicadores econômicos de fevereiro e março sinalizando leve melhora na comparação com os dados relativos ao mês de janeiro.

O índice IBC-Br, que mede a atividade econômica mensal e serve como uma prévia do PIB, apresentou queda de 1% para o mês de janeiro deste ano. Apesar do início negativo, medidas recentes podem apresentar uma melhora no cenário econômico. Recentemente, o governo reduziu impostos sobre produtos industrializados (IPI), ampliou linhas de crédito consignado e liberou o saque extraordinário, de até mil reais por trabalhador, do FGTS.

As medidas de estímulo fiscal adotadas pelo governo federal durante o mês de março têm gerado estímulos à atividade econômica e devem continuar surtindo efeito sobre a economia nos próximos meses. Ao todo, estas medidas somam mais de R$ 100 bilhões, o que representa mais de 1% do PIB. Adicionalmente, com a melhora do ambiente pandêmico, e a consequente redução das medidas de isolamento, dados de alta frequência e da confiança dos agentes econômicos para o mês de março reiteram para uma leve recuperação da atividade.

A indústria continua a sofrer com gargalos na cadeia de suprimentos e preços de matérias primas inflacionados, refletindo na queda acumulada de 5,8% a.a na produção industrial para o primeiro trimestre de 2022, sendo os bens duráveis os mais afetados. Já os serviços mostram resiliência ao se manterem estáveis no início do ano, com destaque para o setor de transportes. Para os próximos meses, é esperado pelo mercado que o setor de serviços apresente viés altista, sobretudo com serviços prestados às famílias e transporte aéreo se beneficiando do forte arrefecimento da pandemia.

Para 2022 e 2023, as projeções são de leve crescimento para a economia. As medidas fiscais, a redução do superávit dos estados e municípios pelo aumento das despesas e o arrefecimento da pandemia devem fornecer estímulos à demanda agregada e impulsionar a atividade econômica.

Dados do CAGED apresentaram forte avanço no mês de fevereiro, com geração de 328 mil empregos no setor formal, com projeções do mercado para geração de 220 mil empregos. Já no setor informal, a PNAD estima a geração de, aproximadamente, 1,1 milhão de empregos. A taxa de desemprego, portanto, é de 11,2%, 0,6 p.p. inferior ao desemprego apresentado em fevereiro de 2020, período pré-pandemia. A tendência é que o desemprego continue a diminuir nos próximos meses, mas, para o segundo semestre do ano, os efeitos defasados do aumento na taxa de juros devem ser melhor incorporados, causando uma desaceleração na geração de empregos.

Inflação e Política Monetária – Cenário inflacionário segue desafiador, com novas leituras acima das expectativas

Ao longo do mês de março, os indicadores de inflação vieram novamente acima das expectativas e continuam indicando uma composição desfavorável, com os núcleos de inflação se mantendo em níveis elevados e as pressões inflacionárias ainda disseminadas.

O IPCA, principal indicador da inflação, teve alta de 1,62% no mês de março – superior aos 1,33% esperados e 0,61 p.p maior ante fevereiro. Essa é a maior variação para o índice em um mês de março desde 1994. As commodities energéticas continuam impactando o índice, sendo que o maior destaque para a alta foi do segmento de transportes, que variou 3,02% e foi responsável por 0,65 p.p. do índice. Em seguida, aparecem Alimentação e bebidas, variando 2,42% e impactando 0,51 p.p. A combinação entre os dois foi responsável por 72% do resultado do IPCA. As últimas leituras do índice e as perspectivas de risco no cenário global não perfilam de forma positiva, ao passo em que é muito provável que ao término do ano de 2022 a inflação acumule alta acima da meta de 3,50%, estabelecida pelo banco central, novamente. O acumulado anual do índice é de 11,30%.

As leituras para serviços e bens industriais duráveis desaceleraram, mas ainda não está claro se este novo cenário representa um viés claro quanto à mudança de tendência no mercado ou possui caráter transitório.

Adicionalmente, um fator que deve arrefecer os efeitos inflacionários no curto prazo é a apreciação do real perante ao dólar. O mercado de câmbio registrou entrada líquida de US$9,4 bilhões no ano até o dia 18 de março, o maior patamar para o período em 10 anos, muito motivado por uma maior demanda global por ativos de países emergentes, que se tornam mais atraentes, redirecionamento de investimento previamente russos para outros emergentes e movimento expressivo no aumento de preço de commodities. Em linhas gerais, os índices de preços não apresentaram uma sinalização clara de viés para os próximos períodos durante o mês de março.

Por fim, em sua ata pós-copom, o Banco Central afirmou que visa combater os impactos secundários do choque de oferta, advindos do conflito na Europa, e que o momento exige serenidade. De acordo com a sua avaliação, o encerramento do ciclo em 12,75% seria suficiente para a convergência da inflação no horizonte relevante. A próxima alta deve ser de 100 bps, acontecendo na reunião de maio, e, caso o cenário tenha uma piora significativa, pode se esperar um aumento adicional, de magnitude inferior, no mês de junho.

Adicionalmente, o Banco Central reconhece que não conseguirá cumprir a meta de inflação definida pelo Conselho Monetário Nacional (CMN) para o ano de 2022 (3,5%). O Bacen, no momento, trabalha com um cenário base de 7,1% de inflação para o ano vigente. Entre os fatores que explicam o não cumprimento da meta, a principal delas é o conflito entre Rússia e Ucrânia, que intensificou as pressões inflacionárias sobre as commodities, principalmente as energéticas. Ademais, as cadeias de produção globais seguem em descompasso, ainda impactadas pela pandemia, gerando descasamentos entre oferta e demanda.

Política Fiscal – Melhora do cenário fiscal mediante aumento das projeções de arrecadação

No cenário fiscal, houve uma leve melhora do ambiente projetado para 2022 durante o mês de março, movimento puxado por uma revisão nas projeções para o resultado primário do governo central. A melhora no quadro fiscal advém de uma expectativa de crescimento na arrecadação no curto prazo, que se sustenta pela manutenção dos preços das commodities em patamares elevados, e pelos índices de preço acima do esperado para o primeiro trimestre de 2022. A revisão altista nas expectativas de variação de preços impacta o cenário fiscal em duas frentes. Em primeiro lugar, uma inflação maior infla a base tributária, aumentando a arrecadação. Adicionalmente, um deflator do PIB mais elevado também contribui para reduzir a razão dívida/PIB.

Adicionalmente, uma expectativa de um câmbio mais apreciado também contribuiu para reduzir as projeções de dívida para o fim do ano de 2022, com a redução do valor em reais da dívida bruta externa do setor público. No mês de março, o dólar teve uma queda de 7,66% frente ao real – já no consolidado do primeiro trimestre de 2022, o dólar acumula uma desvalorização de 14,55%, a maior desde 2009.

Apesar das medidas de incentivos fiscais e aumento dos gastos públicos por parte do Governo Federal, o efeito da inflação e das commodities sobre a arrecadação de tributos no curto prazo deverá compensar de forma positiva o orçamento público, havendo uma possibilidade do governo consolidado registrar um novo superávit primário em 2022.

No ano de 2021, a carga tributária subiu para 33,9% do PIB, o maior nível de impostos pagos pelo contribuinte brasileiro desde 2010. De acordo com o Boletim de Estimativa da Carga Tributária Bruta do Governo Geral, este recorde é justificado pelo fim dos incentivos fiscais implementados na pandemia e durante a recuperação econômica de 2021. No âmbito federal, houve um aumento de 0,27 p.p do PIB na arrecadação do IOF. Já na parte estadual, ocorreu um crescimento de 0,59 p.p do PIB do ICMS. O aumento foi impulsionado principalmente pela alta dos preços dos combustíveis em 2021, no qual o ICMS é cobrado sobre o valor final.

Na composição da carga tributária, pode-se avaliar que os impostos que mais pesam ao contribuinte brasileiro são os que estão alocados na categoria de “bens e serviços”, que correspondem a 14,76% do total de 33,9%.

Setor Externo – Conflito na Ucrânia persiste e inflação acelera ao redor do globo

A guerra no Leste Europeu, envolvendo Rússia e Ucrânia, ganhou força nas últimas semanas, apesar da estagnação no início do mês de abril. A incapacidade das forças russas de invadir Kiev levou a uma concentração do exército do Kremlin na região separatista de Donbas. A continuidade do conflito, aliada às negociações sem avanço, demonstram que a guerra terá continuidade no futuro próximo, aumentando o risco com relação ao preço de commodities e estreitando ainda mais a diplomacia entre os países envolvidos no confronto.

O PMI composto da Zona do Euro, índice que mede o nível de atividade dos gerentes de compra, para o mês de março, veio levemente acima das expectativas do mercado, em 54,9 (54,5), número inferior ao apresentado pelo mês anterior (55,5). A reabertura da economia europeia, em meio à redução em casos de Covid, mostrou ser importante para o resultado positivo. No entanto, muitos fatores advindos do conflito ucraniano ainda não foram incorporados no índice, demonstrando que este deve ser “testado” ainda nos próximos meses.

O fator reabertura pode ser observado ainda no desemprego do bloco econômico, que caiu levemente de 6,9% em janeiro para 6,8% em fevereiro, acima das projeções de 6,7%, com número total de 11,155 milhões de desempregados. De forma semelhante, o número não incorpora totalmente os choques relacionados à invasão russa, que podem afetar negativamente o índice nos próximos meses.

Já a inflação na Zona do Euro mostra sinais do impacto negativo causado pela guerra, com o índice anualizado acelerando a 7,5% para o mês de março, muito acima das projeções, que ficaram em torno de 6,6%. Alimentada pelo aumento nos preços de commodities energéticas – petróleo, gás natural e energia elétrica – o índice fica ainda mais distante da meta de 2% imposta pelo ECB (European Central Bank).

Ainda sobre o ECB, o banco central europeu decidiu por deixar a sua taxa de juros de curto prazo inalterada em 0% a.a., ao mesmo passo em que comunicou a sua decisão de encerrar a compra de títulos no terceiro trimestre de 2022. Ao passo em que o ECB terminará sua aquisição de ativos, é esperado que as taxas de juros comecem a subir, seguindo o caminho do BoE (Banco da Inglaterra) e do Fed. Além disso, a presidente do ECB, Christine Lagarde, reforçou a importância do conflito no leste europeu, as sanções aplicadas e medidas futuras como fatores determinante sobre o crescimento do bloco, citando que as políticas futuras do banco central dependerão de dados econômicos a serem recebidos e “avaliação em torno de suas perspectivas”.

Adjacente ao anúncio do ECB, as taxas de juros em títulos de maturidade de 10 anos continuam subindo desde o início de 2022, ao passo em que os agentes esperam por um aumento na taxa de juros.

Já nos EUA, o PMI composto, que inclui os setores industriais e de serviços, atingiu 58,5 no mês de março, acima das expectativas (57) e crescimento quando comparado ao mês de fevereiro (55,9). No entanto, o setor industrial sofreu com uma redução de 1,5 – queda de 58,6 a 57,1 -, mostrando que o setor ainda sofre com as restrições na cadeia de suprimentos.

O mercado de trabalho americano também se mostra aquecido, atingindo a menor taxa de desemprego desde o início da pandemia, de 3,6%. Apesar do ganho de empregos ter sido inferior ao esperado pelo mercado, ainda representa um bom primeiro trimestre para a economia americana.

Por outro lado, a inflação continua a se mostrar um desafio para o Fed. O índice de preços ao consumidor americano acelerou em março e teve alta de 1,2% ante fevereiro, de acordo com as expectativas. O índice anualizado é de 8,5%, maior número desde dezembro de 1981 e levemente acima das projeções (8,4%). Os destaques na alta do índice se deram pela alta em commodities energéticas, como o aumento de 18,3% na gasolina – que representou mais da metade do aumento mensal de todos os itens -, 1% em alimentação e 1,5% para a alimentação em casa.

A alta inflação, e a perspectiva negativa no balanço de riscos, impactou a percepção do Fed sobre o ciclo da alta de juros nos EUA, com membros do comitê apoiando uma alta de 50 bps – superior à alta de 25 bps da última reunião – e com objetivo de chegar em uma taxa neutra, ao menos, como forma de combate aos efeitos vistos no cenário econômico. O comitê também discutiu sobre o ajuste no balanço do Fed, com redução mensal de cerca de US$ 60 bi (Treasuries/T-bills) e US$ 35 bi (Hipotecas), sendo o valor, portanto, de US$ 95 bi por mês.

O título americano de maturação em 10 anos mostra movimento semelhante ao europeu, ao passo em que, guiados pelas decisões e comunicações do Fed, os agentes econômicos precificam um aperto no ciclo de aumento da taxa de juros americana.

Por fim, a China continua passando por um surto de Covid-19 em algumas de suas províncias, com destaque para Shanghai. No início de abril foram registradas mais de 20 mil novas infecções, o maior número já registrado em território chinês desde o início da pandemia. Adicionalmente, mais de 25 milhões de pessoas se encontram em lockdown na cidade. O motivo da China estar atuando dessa maneira reflete a sua política de “Covid zero”, focada em conter totalmente a doença, através de testagem em massa e quarentenas. No momento, não há previsões sobre o fim destas restrições.

A forma em como o governo chinês responde a casos de coronavírus refletiu em PMIs do país, assim como no índice de inflação, que, na direção contrária do mundo, continua baixo, a 1,5% na variação anual – apesar de ter vindo acima das projeções de 1,2%.

Conclusão

A continuidade do conflito no Leste Europeu continua a afetar negativamente o balanço de riscos em nível global. Novas revisões sobre projeções apontam para um menor crescimento esperado para as principais economias mundiais, além de uma pressão inflacionária persistente, sinalizando que os principais bancos centrais deverão apertar a política monetária, através de altas de maior magnitude nas taxas de juros e encerramento de programas de compra de ativos.

No cenário nacional, espera-se um crescimento inferior a 1% da atividade econômica em 2022, com fatores como a pressão inflacionária e a alta taxa de juros pesando negativamente sobre as projeções. De forma adjacente, por ser um ano eleitoral, o governo tenta implementar políticas públicas – como reajuste de salários e aumento de auxílios sociais -, colocando incertezas sobre o atual cenário fiscal, que, até o momento, se mostrou sólido.

Autores: Luís Guilherme Uliana, Mateus Melo e William Pedroso.

Luís Guilherme Uliana

Relatório Macro – Terceiro Trimestre

Carta de Conjuntura Macro – Junho

Carta de Conjutura Macro – Março

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