Nelson Gaudêncio Inácio Ambros

Jan

2022

ECONOMIA COMPORTAMENTAL E A SOBRE-REAÇÃO DOS MERCADOS

Provavelmente já aconteceu de você estar sentado no sofá assistindo TV, após o almoço ou jantar, acompanhado de uma farta caixa de bombons. Após você comer certa quantidade de doces, se sente obrigado a tirá-los de perto, se não o que era para ser apenas uma sobremesa moderada se tornará um peso tanto na consciência quanto na balança.

O comportamento apresentado, apesar de comum, é descrito pela teoria econômica como não racional. Dentre os vários princípios que regem as tomadas de decisão do homo-economicus, um deles é a informação, ou seja, o ser economicamente racional tem todas as informações ao seu dispor e está ciente das consequências de suas decisões, logo, no caso citado anteriormente o homo-economicus seria totalmente indiferente entre tirar a caixa de bombons do seu campo de visão ou não, ele apenas pararia de comer.

Assim como o caso dos bombons, existem muitos outros que explicitam a disparidade entre as decisões tomadas na prática com as decisões que a teoria econômica postula nos seus modelos. Tais casos, vistos como anomalias na economia clássica, deu origem a economia comportamental, campo da economia destinado a estudar tais comportamentos.

O QUE É ECONOMIA COMPORTAMENTAL?

Uma das formas pela qual podemos definir a economia comportamental, é como sendo uma interseção entre os estudos das ciências econômicas e da psicologia, tendo em vista que visa descrever como os fatores psicológicos e emocionais de cada indivíduo impacta nas tomadas de decisão e aponta onde os modelos postulados pela economia falham.

A Economia comportamental foca em estudar as tendências que os sujeitos têm de tomar decisões que divergem dos princípios de racionalidade descritos pela teoria econômica clássica, tendências essas conhecidas como vieses comportamentais. Estão descritos abaixo alguns dos principais vieses:

i) CUSTO AFUNDADO: Um custo afundado pode ser definido como a tomada de uma decisão que posteriormente se mostrará equivocada e mesmo assim o indivíduo persiste em continuar em frente tendo em vista que tal decisão já acarretou em um custo.

Exemplo: suponha que você encontrou em uma loja uma camiseta que achou muito bonita, porém ela é um tamanho menor que o seu, mas mesmo assim você compra achando que um número a menos no tamanho não fará diferença. Passado algum tempo você percebe que a camisa está apertada, mas agora é tarde e você insiste em usá-la pois incorreu de um custo na hora da compra. Do ponto de vista econômico, usar a camiseta mesmo estando apertada pode até mesmo gerar uma utilidade negativa ao indivíduo tendo em vista que pode estar causando desconforto.

ii) PERSEVERANÇA: O viés cognitivo de perseverança nos diz que indivíduos com opinião formada sobre alguma ideia cometem geralmente dois erros: 1) dificilmente irão procurar por informações/notícias que contrariem suas opiniões; 2) por mais que encontrem tais informações, os sujeitos não darão muito credibilidade a ela e dificilmente mudarão de ideia.

iii) EXCESSO DE CONFIANÇA: O viés de excesso de confiança constata que os indivíduos tendem a superestimar as suas habilidades de fazer previsões, por mais que tal processo envolva alto grau de incerteza. Pesquisas apontam que o principal causador do viés de confiança é outro viés, o viés de ancoragem.

iv) ANCORAGEM: Os indivíduos frequentemente ancoram suas expectativas em torno de um valor inicial, geralmente fornecido por terceiros, e chegam em um valor final após ajustes, mas geralmente não são feitas grandes mudanças em relação ao valor inicial.

v) EFEITO POSSE OU DOTAÇÃO: O efeito posse trata-se de quando indivíduos dão mais valor para bens que possuem do que para o mesmo bem caso ainda não esteja sob sua posse.

Nós, seres-humanos, tomamos decisões que nos distanciam dos seres economicamente racionais (homo-economicus) ou, como o economista Richard H. Thaler os chama, os “Econs”, o que faz com que os modelos teóricos, principalmente os microeconômicos, apresentem algumas brechas ao se aplicarem em um exemplo real.

MAS COMO QUE A ECONOMIA COMPORTAMENTAL SE RELACIONA COM AS FINANÇAS?

Até agora já percebemos que são inúmeros os vieses comportamentais que estamos sujeitos a cometer diariamente e que nos diferencia dos seres economicamente racionais. Mas será que é possível encontrar algum viés comportamental dentro dos mercados financeiros? A resposta é sim! Apesar de inúmeros profissionais da área e pesquisadores defenderem que o mercado financeiro atende as HME (Hipótese de Mercados Eficientes), já existem diversos artigos/estudos que apontam o contrário, as finanças também não fogem das anomalias comportamentais.

O nome que se dá para a área de economia comportamental que estuda as anomalias do mercado financeiro é finanças comportamentais. Mas para entender quais os vieses cognitivos que os investidores cometem, primeiro é necessário entender quais os pressupostos que a teoria define para que os mercados sejam eficientes.

· Hipóteses de mercados eficientes:

i) Toda informação disponível ao público está refletida no preço, logo, o preço está correto, sendo praticamente impossível encontrar possíveis brechas para a realização de arbitragens;

ii) O fato de toda informação disponível no mercado estar refletida no preço faz também com que os investidores não consigam obter retornos acima da média do mercado, ou seja, os indivíduos não conseguem vencê-lo;

Para o propósito deste artigo não faz sentido se aprofundar mais do que isso em cada uma das hipóteses. Vamos agora analisar um dos casos mais conhecidos de anomalia no mercado financeiro que aponta uma inconsistência em relação a estas hipóteses.

A SOBRE-REAÇÃO DOS MERCADOS FINANCEIROS

A sobre-reação pode ser definida como a disparidade entre o valor de mercado de um ativo e seu valor intrínseco levando-se em consideração preço e volatilidade. Tal fenômeno pode ser causado principalmente pela heurística da representatividade, um viés cognitivo no qual o indivíduo julga a partir de observações estereotipadas. Investidores que julgam uma empresa como boa através de informações estereotipadas podem acabar distorcendo o preço de uma ação.

Benjamin Graham, precursor das estratégias de Value Investing e professor de Warren Buffet, usava a razão P/L (Preço dividido pelo Lucro de uma ação) como uma das medidas para analisar se uma ação estava cara ou barata. O P/L alto representa que os investidores estão pagando mais pelo lucro da companhia, ou seja, o mercado tem expectativa que os ganhos da empresa cresçam, já uma razão P/L baixa mostra que os investidores não têm grandes expectativas de crescimento dos rendimentos da empresa.

No livro Investidor Inteligente Graham comprova com dados que um portfólio que reúne ações de P/L baixo tem rendimento superior a um portfólio com P/L alto dentro de um período de 30 anos. De certa forma Graham está afirmando que companhias com P/L alto estão sendo superestimadas enquanto companhias com o P/L baixo são subvalorizadas.

Richard Thaler, ganhador do Nobel de economia, e Werner de Bondt, influente economista comportamental, após analisar os estudos de Benjamin Graham notaram que o comportamento das ações se tratava basicamente de um caso de regressão a média.

Regressão a média: de forma rigorosa podemos definir que a regressão a média é o aumento da probabilidade de que a segunda medição de algum dado seja mais próxima da média caso a primeira medição seja um valor extremo. Exemplo: suponha que em uma semana de maio, a cidade de Florianópolis tenha apresentado as temperaturas mais baixas dos últimos 5 anos, a probabilidade de que na próxima semana a temperatura volte a subir é mais alta do que a probabilidade de que a temperatura caia mais.

Richard e Werner tendo noção que o caso de sobre-reação do mercado poderia ser causado devido uma regressão a média, precisavam fazer testes para ter certeza de que estavam certos. A dupla escolheu, dentre as empresas listadas na NYSE (New York Stock Exchange) as 35 ações mais extremas. O grupo de ações com boa performance formou o grupo “Vencedor” e o grupo de ações com baixa performance formou o grupo “Perdedor”. Para que suas suposições se confirmassem era necessário que o grupo Perdedor tivesse rendimentos maior que o grupo vencedor.

Como era de se esperar, os dados confirmaram com uma boa margem as expectativas, as empresas com baixa performance voltaram para sua média e obtiveram rendimentos mais altos que as empresas de alta performance. Um detalhe importante que deve ser levado em consideração é que foi necessário analisar pelo menos 3 anos seguintes para que os valores fossem consistentes.

CONCLUSÃO

O fenômeno de sobre-reação dos mercados, causado pela representatividade da heurística, aponta que existem brechas não explicadas nas Hipótese de Mercado Eficiente, tendo em vista que se o preço está correto, este não deveria divergir de seu valor intrínseco, o que nem sempre acontece na prática. Em um mercado que as hipóteses eficientes funcionam, não ocorreriam bolhas especulativas, como por exemplo a bolha imobiliária responsável pela crise de 2008.

A economia comportamental é um vasto campo da economia. Vale ainda ressaltar que foi a partir da década de 1960 que a área começou a se desenvolver de forma significativa. Se compararmos, seu início é muito recente em relação aos primeiros trabalhos de economia propriamente dito.

Além da representatividade da heurística, praticamente todos os vieses comportamentais podem ser observados em investidores no mercado financeiro, tanto profissionais como os amadores, como por exemplo efeito posse, viés de ancoragem, excesso de confiança entre outros.

REFERÊNCIAS:

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Dec

2020

Contratos futuros no agronegócio

O primeiro registro sobre derivativos de risco ocorreu cerca de 2500 anos atrás. O famoso filósofo Tales de Mileto usou de seu conhecimento sobre astronomia para prever que a safra de olivas que se aproximava seria boa, e sabendo disso ele propôs aos donos de prensas de oliva da região de alugá-las para ele durante a safra. Os donos de prensa tinham interesse na proposta pois estariam mitigando o risco de passar por uma safra ruim, ou seja, fizeram hedge.

A previsão de Tales de Mileto se concretizou e os produtores de oliva tiveram uma farta colheita. Como o filósofo havia alugado todas as prensas de oliva, logo, passou a ser o formador de preço para o uso das prensas, o que fez com que ele auferisse um bom lucro. Desde então, várias formas de derivativos foram criadas para mitigar o risco. Tendo em vista que boa parte do PIB do Brasil origina-se de commodities, é interessante conhecer como o setor agrário se previne de certos riscos.

Tipos de risco:

Assim como em qualquer outro setor da economia, existem os riscos que permeiam o agronegócio, e alguns deles são comuns a outros setores da economia.

• Risco de crédito: Em determinadas negociações, o comprador pode se tornar inadimplente, ou seja, não é capaz de honrar as obrigações pré-estabelecidas. No caso de um contrato futuro o vendedor corre o risco de crédito. Com o intuito de mitigar esse tipo de risco, instituições como Moody’s e Standard & Poor’s criaram grupos de riscos, também conhecidos como ratings, para que sejam cobrados diferentes níveis de prêmio de risco para cada grau de probabilidade de inadimplência.

• Risco de Liquidez: O risco de liquidez acontece quando a negociação de determinado ativo não atende ao preço de mercado, ou seja, é oferecido um desconto com o intuito de que ele seja negociado mais rápido. Este tipo de risco pode estar presente também no fluxo de caixa das empresas, pois as mesmas podem não ser capazes de liquidar suas despesas de curto prazo, o que destaca uma deficiência no capital de giro da empresa.

• Risco de mercado: Mudanças em variáveis de mercado, como taxa de juros, câmbio e outros fatores externos como a política podem interferir tanto no exercício de empresas como na gestão de commodities agrícolas. O câmbio pode causar grande impacto aos produtores tendo em vista que alguns insumos são comprados no mercado internacional e caso o dólar esteja alto, importadores incorrem em custos mais altos.

• Risco Operacional: Os eventos internos da empresa acarretam em riscos operacionais. Esse tipo de risco é caracterizado principalmente por falhas humanas, problemas tecnológicos e acidentes. Este tipo de risco está diretamente ligado a boa parte do setor agrário.

Além dos riscos citados acima, vale ressaltar que o agronegócio é diretamente dependente do clima, logo, algumas commodities podem ser gravemente afetadas por longos períodos de seca ou também por altos níveis de chuva.

Agora que o leitor já tem conhecimento de alguns dos riscos que o agronegócio envolve, podemos entrar no foco deste artigo – uma das principais ferramentas usadas para minimizar os riscos – os contratos futuros.

Como funciona um contrato futuro:

Os derivativos são ferramentas financeiras que derivam de um ativo e estabelecem uma relação de compra e venda em uma data futura a um preço pré-estabelecido. Neste processo, uma das partes está passando um risco para outra parte e pagando um prêmio por isso.

O contrato futuro é um derivativo no qual vendedor e comprador negociam determinado ativo objeto para uma data futura por um preço fixado antecipadamente. Normalmente a liquidação destes contratos são feitos de forma financeira, sendo pouco usual a liquidação com entrega fixa da mercadoria, uma das justificativas para tal medida é o aumento da liquidez.

O sistema da BM&F Bovespa realiza o ajuste diário das posições, logo, para que isso seja possível sem que os negociantes corram risco de crédito, a BM&F exige uma margem de garantia, que pode ser feita com uso de outros ativos financeiros como FII, ações, CDBs e outros.

O negociante que possui um contrato de compra ou venda e pretende fechar sua posição precisa comprar outro contrato em sentido oposto, ou seja, se um investidor possui 3 contratos de compra de café arábica com vencimento para dezembro de 2020 e quer fechar sua posição, ele precisa vender 3 contratos futuros de café arábica para vencimento em dezembro de 2020.

O código de negociação consiste em 3 letras iniciais que indicam qual é o ativo objeto, uma quarta letra que indica o mês de vencimento e 2 números que indicam em qual ano o contrato vence.

O contrato futuro de café arábica com vencimento em dezembro de 2020, por exemplo, tem o seguinte código: ICFZ20.

Os contratos futuros são usados geralmente nas seguintes ocasiões:

• Hedge: No caso dos produtores, a fixação de preços garante uma margem de lucro e que todos os custos de produção sejam pagos, já no caso de compradores de commodities, a fixação de preço garante que mesmo que ocorra um aumento, o preço final não será afetado.

Produtores podem vender a produção de uma colheita antes mesmo de plantar, vendendo seu produto no mercado futuro;
Produtores com caixa bem estruturado podem estocar as commodities e esperar para vender no período de entressafra, neste caso o produtor pode fazer a venda de contrato futuro para ter certeza que conseguirá garantir um bom preço;
Compradores que esperam a alta no preço de determinado produto podem fazer um hedge comprando contratos futuros;

• Especulação: Os investidores que tem familiaridade com o funcionamento de commodities podem usar os contratos futuros para especular com a alta e baixa dos preços;

• Ganhos com Spread: Spread é o nome que se dá para quando o investidor obtém lucro com a diferença de preço do contrato do mesmo produto para vencimentos em datas diferentes.

Contratos futuros agrários negociadas na BM&F Bovespa e suas particularidades:

Os contratos futuros, além da margem de garantia obrigatória imposta pela BM&F, têm também outras taxas que devem ser levadas em consideração na hora de negociar, como a TOB (Taxa Operacional Básica), taxa de liquidação, taxa de corretagem da corretora, taxa emolumentos e serviços prestados pela BM&F Bovespa além do imposto de renda.

Exemplos:

• Exemplo 1 – Hedge de compra de milho: Uma empresa do ramo alimentício que tem o milho como insumo, teme a alta de preços em um horizonte de 6 meses, logo, a melhor saída é fazer a compra de contrato futuro de milho. Como a empresa terá necessidade de 4500 sacas de milho, precisa comprar 10 contratos.

A saca de milho com vencimento para daqui 6 meses está cotada a R$77,00 , logo, a empresa comprará 10 contratos por R$346.500 (4500 sacas por R$77,00 cada)

Supondo que a alta temida pela empresa se concretize e que a saca de milho chegue a R$85 na data de vencimento, os ajustes diários resultarão no seguinte valor:

(−77 + 85) ∗ 4500 = R$ 36.000

Então na data de vencimento do contrato a empresa compra no mercado a vista 4500 sacas por R$85:

85 ∗ 4500 = 𝑅$382.500

Levando em consideração a margem obtida pelo hedge, a empresa chega no valor inicial de R$346.500:

382.000 − 36.000 = 𝑅$346.500

• Exemplo 2 – Hedge de venda de boi gordo: Um criador de boi quer se prevenir da queda no preço da arroba de boi gordo para que ele consiga arcar com todos os custos e não tenha nenhuma surpresa. Tendo em vista que em 3 meses o criador terá 8.250 arrobas de boi gordo, o criador precisa vender cerca de 25 contratos futuros.

Com o contrato de futuro de boi gordo cotado a R$273,00/@, a venda de 25 contrato totaliza R$2.252.250,00.

Supondo que o preço do contrato futuro caia para R$265,00/@, os ajustes diários resultarão no seguinte valor:

(273 − 265) ∗ 8250 = 𝑅$66.000

Na data de vencimento do contrato, a posição do criador é fechada, a venda dos bois no mercado físico rende para ele:

265 ∗ 8250 = 𝑅$2.186.250

Somando ao valor dos ajustes diários feito pelo criador de gados, volta-se ao valor que cobrirá todos os custos e renderá lucro ao produtor:

2.186.250 + 66.000 = 𝑅$2.252.250,00

Apesar de os exercícios acima não abordarem as taxas de serviços da bolsa de valores e o imposto de renda, o investidor que pretende negociar contratos futuros precisa levá-los em consideração, tendo em vista que as taxas podem diminuir a margem de lucro do negociante.

Conclusão:

Os contratos futuros são uma das principais ferramentas de proteção que o investidor ligado ao agronegócio possui hoje. Como foi apresentado no decorrer do artigo, o uso deles pode garantir que os produtores consigam uma margem de lucro mesmo negociando as commodities em um grande horizonte de tempo.

Referências:

Miceli, W. M. (2017). Derivativos de agronegócios: Gestão de riscos de mercado. São Paulo : Saint Paul Editora.

Contrato Futuro de Milho na BM&F. Disponível em: <https://br.advfn.com/investimentos/futuros/milho> . Acesso em: 14 de outubro de 2020.

Contrato Futuro de Café na BM&F. Disponível em: <https://br.advfn.com/investimentos/futuros/cafe> . Acesso em: 14 de outubro de 2020.

Contrato Futuro de Soja na BM&F. Disponível em: <https://br.advfn.com/investimentos/futuros/soja> . Acesso em: 14 de outubro de 2020.

Contrato Futuro de Boi Gordo na BM&F. Disponível em: <https://br.advfn.com/investimentos/futuros/boi-gordo> . Acesso em: 14 de outubro de 2020.

Contrato Futuro de Etanol Hidratado na BM&F. Disponível em: <https://br.advfn.com/investimentos/futuros/etanol> . Acesso em: 14 de outubro de 2020.

CONTRATO FUTURO DE AÇÚCAR CRISTAL COM LIQUIDAÇÃO FINANCEIRA. Disponível em: <http://www.bmf.com.br/bmfbovespa/pages/Contratos1/Agropecuarios/pdf/Contrato-Futuro-de-Acucar-Cristal-Especial.pdf> . Acesso em: 14 de outubro de 2020.